2025年关税Chartbook专题报告:一文全览,关税对美国经济的影响(附下载)
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一、美国对等关税101：特朗普关税还能走多远？
6月中旬前后，基于IEEPA的对等关税仍面临司法层面的不确定性
6月中旬前后，美国联邦巡回上诉法院或就是否延长为全程“暂缓令”做出裁决。如果延长，那对等关税的司法纠纷 暂告一段落；如果不延长，特朗普或继续上诉至最高法院，并可能同步启用其他规则征收关税，但自由度或大打折 扣。关税收入的不确定性也增加了“X-Date”的不确定性。
本轮贸易政策不确定性远超2018-2019年“关税1.0”时期
特朗普胜选以来，美国贸易不确定性指数飙升至8000，2019年关税1.0时期高峰仅在2000左右。同时，美国货币政策、经济政 策不确定性也大幅提升，表征为市场对年内美联储降息预期分歧较大，以及经济增速、财政前景不确定性提升。
中美达成协议后，美国平均关税税率由27%降至16%
中美达成协议后，美国平均关税税率由27%降至16%，考虑豁免产品后，进一步降至13%。双边关税降级后，美国平均关税税 率依然处于近50年来高位，但低于1930年代的高点。1930年霍利斯穆特关税落地后，美国关税税率上升至20%。
截止5月末，美国进口关税税率最高的行业为服装、纺织等
截止2025年5月末，美国平均有效进口关税税率最高的行业为纺织品制造、服装等，两者分别高达52.8%、52.6%，而石油煤炭、 油气、化学品等行业税率明显较低。2025年以来，美国关税税率提升幅度最大的行业为加工金属等。
美国与其他主要经济体的谈判进展缓慢，各国主要矛盾不同
对等关税的司法挑战将干扰贸易谈判的进程，特朗普能否凭借关税威胁快速达成协议面临着较高的不确定性。美欧贸易谈判的主 要矛盾集中在数字服务税、汽车进口壁垒；美日矛盾主要集中在汽车与农产品领域；美印谈判焦点在农产品准入、国防采购等。
二、关税的经济效应：关税如何冲击通胀、增长？
关税的经济效应：抢进口、累库存与滞胀的“对称性”
随着中-美集装箱预订量大幅提升，新一轮“抢进口”已然开启。但是，随着库存累积、 内需走弱、关税“休战” 到期，下半年美国“抢进口”动力或受掣肘；通胀方面，关税对美国通胀的推升效应已经出现，但效果尚不显著， 三、四季度可能进入通胀上行期；投资方面，制造业PMI、资本开支意愿调查、地产销售均指向更弱的私人投资；消 费方面，近期居民收入受“暂时性”因素推升，居民“抢购”意愿已有所下滑；就业方面，失业金等数据已出现恶 化，警惕失业率上升风险；未来1-2个季度，美国经济“滞胀”仍是主题，通胀上行斜率或更高。但是，从四季度开 始，经济、市场主线或逐步转向经济“放缓” ，联储降息可期。
关税的三大传导渠道——贸易、价格、风险偏好
关税对美国经济的传导，可从贸易（数量）、价格、风险偏好三个维度进行监测。1）贸易方面，美国进口先增后减、出口受抑； 2）关税由进口价格传导至生产和消费价格；3）风险偏好方面，关税推升政策不确定性、金融压力，进而影响居民、企业意愿。
2025年一季度，美国“抢进口”现象极为显著
特朗普胜选以来，随着加征关税预期的升温，美国“抢进口”现象极为显著。中国港口外贸货物吞吐量、美国港口集装箱到达量 均在一季度大幅超越2024年同期水平。2025年3月，美国实际商品进口同比增速高达31.4%。
“抢进口”规模：超额消费品“进口”可支撑1.3个月的消费
美国“抢进口”自2024年9月开始。在截止到2025年4月的过去8个月内，“超额”消费品进口规模（相比过去15年趋势）为单 月PCE商品消费（进口部分）的1.3倍。假设方面，消费品进口基线采取2010-2024年趋势，PCE消费采用2025年4月数据。
由于统计因素，库存增速滞后于进口增速约3个月
商品在海关被统计为进口之后，需要经过一系列运输环节才能够到达各渠道商的仓库，从而被计入库存数据。从历史关系来看， 美国商品进口增速领先商业库存增速3个月左右。也就是说，一季度美国商品部分商品进口可能还未来得及“转化”为库存。
美国零售价格自3月以来出现上行，反映零售商“主动”涨价
从微观数据来看，美国零售价格在特朗普3、4月加征关税后大幅上行，但5月12日中美谈判后小幅回落，可能受关税暂停预期影 响。分国别来看，美国来自中国的商品持续涨价，但来自墨西哥商品价格自4月以来持续下降，或反映零售商对关税谈判预期。
美联储制造业价格指数大幅上行
美国4月PPI（最终需求）表现弱于市场预期，同比2.4%，环比-0.5%，主要反映服务分项大幅降温，进而拖累4月PCE通胀。但 是，从各联储制造业调查的价格指数（投入价格）来看，美国PCE、CPI通胀仍可能受PPI价格推升。
2025年三、四季度美国通胀或进入上行区间，但通胀仍是“暂时性”的
根据彭博一致预期，关税对通胀影响的持续性或在2-4个季度，美国CPI、PCE通胀可能在2025年四季度分别达到3.4%、3.1% 的峰值，2026年重新进入回落期。目前来看，美国通胀仍是“暂时性”的。
关税对美国投资的影响可能远超居民消费
根据旧金山联储研究，美国私人投资依赖进口的比例要远远超过消费，受关税冲击可能更大。整体而言，美国居民PCE消费中来 自于进口的比例大致在9%左右，但是美国私人投资来自于进口的比例为38%，美国投资在车辆行业上与墨西哥绑定较深。
三、Bonus Charts：关税如何扰动全球经济？
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（报告来源：申万宏源研究。本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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