宏观周报丨关税和非农推动避险,9月降息预测反转
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国内方面，中美结束在斯德哥尔摩的会谈，推动将已暂停的美方24%对等关税及中方反制措施展期90天，本轮会谈中方占据主动并提出半导体等合作要求。7月30日中共中央政治局会议决定10月召开二十届四中全会研究关于制定“十五五”规划的建议。会议分析了当前经济形势，部署下半年经济工作，强调“四稳”，为努力完成全年经济目标任务提出指导。受制造业进入传统生产淡季，部分地区高温、暴雨洪涝灾害等因素影响，7月制造业景气水平较上月回落。
海外方面，特朗普将对67国商品加征15%-41%关税，生效日期再度延后至8月7日，8月1日起对进口半成品铜征50%关税，与此前公布的政策有一定出入导致COMEX铜价暴跌，同时还暂停低价值货物包裹免税。美联储如期维持利率不变，其中有两位理事提出反对意见，会后鲍威尔释放鹰派信号，淡化9月降息预期，但周五公布的美国7月非农新增就业人数不及预期，前两月数据遭大幅下修，且6月核心PCE超预期，市场重新评估美联储9月降息概率。
综合来看，中美贸易会谈结束，结果偏中性，特朗普的关税扰动仍在，市场担忧关税将推高通胀并抑制经济活动，推高黄金的避险需求。美联储如期按兵不动，鲍威尔会后的讲话释放了“鹰派”信号，市场对9月降息的概率大幅下降，但随后公布的非农就业报告远低于预期，且前两个月数据遭到大幅下修，美国就业数据表现疲软，加剧了市场对经济放缓的担忧，重新推高美联储9月降息预期，当前市场预计年底前将降息两次，共计58个基点，黄金也因此实现“v”型反转。
正文
一、宏观
中美贸易会谈结束，结果偏中性，特朗普的关税扰动仍在，市场担忧关税将推高通胀并抑制经济活动，推高黄金的避险需求。美联储如期按兵不动，鲍威尔会后的讲话释放了“鹰派”信号，市场对9月降息的概率大幅下降，但随后公布的非农就业报告远低于预期，且前两个月数据遭到大幅下修，美国就业数据表现疲软，加剧了市场对经济放缓的担忧，重新推高美联储9月降息预期，当前市场预计年底前将降息两次，共计58个基点，黄金也因此实现“v”型反转。
1.1 国内宏观
1.1.1 中美延长关税“休战期”
当地时间7月28日至29日，中美经贸中方牵头人、国务院副总理何立峰与美方牵头人、美国财政部长贝森特及贸易代表格里尔在瑞典斯德哥尔摩举行中美经贸会谈。根据会谈共识，双方将继续推动已暂停的美方对等关税24%部分以及中方反制措施如期展期90天。
在7月31日举行的商务部新闻发布会上，商务部新闻发言人何亚东表示，双方就中美经贸关系、宏观经济政策等共同关心的经贸议题开展了坦诚、深入、富有建设性的交流，回顾并肯定了中美日内瓦经贸会谈共识和伦敦框架落实情况。
在本次会谈中，中方明显要更加主动，且提出了明确的后续要求，强调未来要深化磋商机制，尤其是在半导体合作、稀土贸易规则的优化方面，以及能源合作不能政治化的要求。相比之下，美方要显得更加谨慎，主要是美国当前一方面要面临关税导致的企业成本上升与通胀风险，另一方面，特朗普有着中期选举的压力，需要迎合选民对政策的期望。
中美继续延长关税“休战期”，不仅能够进一步稳定中美经贸关系，同时也为世界经济发展和稳定注入更多确定性，使得市场对全球贸易局势恶化从而影响经济增长的担忧大幅缓解，有利于提振市场情绪和风险偏好的回升。
1.1.2 国内重磅会议召开
2025年7月30日，中共中央政治局召开会议，决定今年10月召开二十届四中全会，研究关于制定“十五五”规划的建议。会议分析了当前经济形势，认为今年以来我国经济展现强大活力和韧性，但仍面临不少风险挑战。会议部署了下半年经济工作，强调坚持稳中求进，落实落细更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期。同时，要有效释放内需潜力，深化改革以科技创新引领新质生产力发展，扩大高水平对外开放稳住外贸外资基本盘，持续防范化解地方政府债务等重点领域风险，扎实做好民生保障工作，充分调动各方面积极性，努力完成全年经济社会发展目标任务。
1.1.3 中国7月制造业景气度有所回落
国家统计局周四公布的数据显示，7月制造业采购经理指数（PMI）为49.3，比上月下降0.4个点，市场预期为49.7。受制造业进入传统生产淡季，部分地区高温、暴雨洪涝灾害等因素影响，制造业景气水平较上月回落。其中，生产指数保持扩张。生产指数和新订单指数分别为50.5和49.4，比上月下降0.5和0.8个点，制造业生产活动继续保持扩张，市场需求有所放缓；价格指数继续回升。受近期部分大宗商品价格上涨等因素影响，主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为51.5和48.3，比上月上升3.1和2.1个点，其中主要原材料购进价格指数自今年3月份以来首次升至临界点以上，制造业市场价格总体水平有所改善。
与此同时，非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为50.1和50.2，比上月分别下降0.4和0.5个点，但均略高于临界点。其中，服务业商务活动指数为50.0，比上月略降0.1个点，多数服务业企业对市场预期仍较为乐观；受高温、自然灾害等不利因素影响，建筑业商务活动指数录得50.6，比上月下降2.2个点。
1.2 海外宏观
1.2.1 特朗普关税再度延期
继下令延长“对等关税”90天暂缓期至8月1日后，特朗普表示这一日期“不会再变”，意味着美国将不再延迟与各国的关税谈判。然而在市场准备接受这样的税率设定，认为关税扰动将告一段落之际，“TACO”交易再现。特朗普再次签署行政命令，对从67个贸易伙伴出口至美国的商品征收15%至41%不等的关税，将关税水平提高到一个多世纪以来的最高水平。然而，新关税要到8月7日才会生效，而不是之前的8月1日，这给了各国另一个试图通过谈判降低关税的窗口。白宫官员周四晚间表示，他们希望在新的关税实施日期8月7日之前，与各国达成更多协议。
此外，特朗普还宣布8月1日起对进口半成品铜等产品征收50%关税。公告显示，将自8月1日起对进口半成品铜产品及铜密集型衍生产品普遍征收50%的关税。白宫表示，铜输入材料（例如铜矿石、精矿、锍铜、阴极铜和阳极铜）和铜废料不受“232条款”或对等关税约束。此次特朗普政府将进口量最大的精炼铜排除在关税清单之外的决定出乎市场意料。当日美国纽约商品交易所（COMEX）铜主力合约单日盘中暴跌超18%，创历史最大单日跌幅。
特朗普政府还暂停了对低价值货物的最低限度免税待遇。自8月29日起，通过国际邮政网络以外的方式寄送的价值等于或低于800美元且原本符合最低限度免税条件的进口货物将被征收所有适用关税。对于通过国际邮政系统运送的货物，包裹将根据从价税或从量税征收关税。
1.2.2美联储如期按兵不动，鲍威尔“放鹰”
当地时间30日，美国联邦储备委员会结束为期两天的货币政策会议，宣布将联邦基金利率目标区间维持在4.25%至4.50%之间不变。面临特朗普政府不断要求降息的压力，这是美联储连续第五次决定维持利率不变。反对这一决定的有美联储理事鲍曼和沃勒，他们倾向于在本次会议上将联邦基金利率目标区间下调25个基点。据华尔街日报报道，这是32年来首次有两名美联储理事投票反对决议。另一位理事库格勒因缺席未投票。
联邦公开市场委员会(FOMC)声明显示，尽管净出口的波动仍在影响数据，但近期指标显示，上半年的经济活动增长有所放缓，失业率仍处于低位，就业市场状况依然稳固，通胀仍略高于目标水平。在考虑进一步调整联邦基金利率目标区间的幅度和时机时，委员会将仔细评估后续数据、不断变化的前景以及风险平衡。
美联储主席鲍威尔表示现在就断言美联储是否会像金融市场预期的那样在9月下调联邦基金利率还为时过早。在关税和通胀仍充满不确定性的情况下，当前的利率水平是合适的。鲍威尔表示，关税传导至价格的过程可能比之前预料的更慢，判断关税对通胀的影响仍然太早。在鲍威尔发言后，利率期货显示交易员降低了对降息的押注，9月降息概率从约65%降至略低于50%。
在美联储决定不降息后特朗普“暴怒”，批评美联储主席鲍威尔太愚蠢、太政治化，不配担任他的职务。美国财长贝森特认为美联储理事会似乎出现“裂痕”，他预计美联储主席提名将于年底前公布。
1.2.3美国非农“告急”，9月降息概率大增
本周美国就业市场相关数据集中公布，其中，美国6月JOLTS职位空缺743.7万人，不及预期的750万人，前值从776.9万人下修至771万人。6月份职位空缺数量出现下滑，结束了此前连续两个月的增长趋势，整体维持在相对稳定的劳动力需求水平。尽管职位空缺数量仍高于疫情前的水平，显示出劳动力需求依然强劲，但招聘活动已明显放缓，劳动力市场的热度正在逐渐减退。
美国7月ADP就业人数增加10.4万人，超出经济学家预期的7.5万人，但仍远低于去年平均水平，前值为下降3.3万人。在特朗普政策不确定性加剧背景下，雇主对招聘决策趋于谨慎，劳动力市场整体需求依然疲软。
美国截至7月19日当周初请失业金人数为21.7万，连续第六周下降，且仍是4月中旬以来的最低水平，低于市场预期的22.6万和前值22.1万。此外，美国截至7月19日当周续请失业金人数小幅降至195.5万，低于市场预期的196万和前值195.6万。尽管招聘疲软使得许多被裁员工难以找到新机会，但美国上周初请失业金人数意外下降，表明劳动力市场状况依然稳定。
美国劳工统计局周五公布的数据显示，美国7月非农新增就业人数骤降至7.3万人，创9个月来最低水平，也大幅不及预期的10.4万人。5月和6月数据被大幅下修。5月非农新增就业人数下修12.5万，从原先的14.4万修正为1.9万；6月则下修13.3万，从14.7万修正为1.4万。经此次修正，5月和6月的新增就业减少了25.8万。与此同时，美国7月失业率回升至4.2%，符合预期的4.2%，前值4.1%。
此外，早于非农公布的PCE数据全面超预期，消费者支出却几乎陷入停滞，这让美联储政策制定者陷入两难。数据显示，美国6月核心PCE物价指数年率录得2.8%，高于预期的2.70%，前值由2.70%修正为2.8%。包含食品能源的整体PCE指数环比上升0.3%，同比上涨2.6%，也都分别高于市场预期的0.23%和2.5%。数据公布后，美国9月降息概率大幅上调至约78%。
风险提示
贸易局势变化，货币政策变化，地缘局势变化
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