证券行业专题报告：探索券商财富管理掘金之路

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作者：未来智库
（报告出品方/作者：信达证券，王舫朝）
报告摘要：

我国财富管理空间广阔，券商迎来增量业绩空间 。我国经济发展和收 入增长、个人可投资资产结构转变和观念升级、金融发展与技术进步 是财富管理重要的驱动力。过去我国居民配置中房地产、银行存款占 比高，伴随“房住不炒”、“存款搬家”，挤出的居民财富将流向财富管 理领域；刚兑产品退出历史舞台，居民财富管理需求升温。供需两旺将 共同推动财富管理行业蓬勃发展，为券商财富管理及资产管理机构带 来增量业务空间。作为中国这一超大规模经济体，中国财富管理行业 在“量”上仍有广阔发展 空间；与国际领先财富管理对比，中国财富 管理行业在“质”上仍有显著提升潜力。在国家经济稳定发展、人均财 富高速增长的背景下，证券公司作为连接居民与社会财富的重要媒介， 在提升居民才财产性收入方面大有可为。
美国全能投行和互联网券商财富管理转型为我国券商给予不同维度的 启示。美国财富管理业务发展较早，其业务模式经历从早期的以经纪 佣金为主要收入的通道服务 1.0 模式，向代销产品为主要导向的产品 营销模式 2.0 变迁，现阶段已形成成熟的、以满足客户多元化、全生命 周期需求为中心的买方投顾模式。以摩根士丹利为代表的全能投行和 以嘉信理财为代表的互联网券商财富管理转型成功经验，对国内券商 财富管理的未来发展路径给予不同维度的启示。财富管理收入源于客 户资产管理规模，摆脱市场行情与市场交易的影响，具有收益率高、波 动率小的特点，对于公司金融周期中投行与投资业务的波动熨平作用 显著。以摩根士丹利为代表的全能投行财富管理转型成功要素主要源 于精准的客户定位和与之相匹配丰富的产品体系、多部门协同拓宽服 务边界、金融科技赋能降本增效提升盈利能力；以嘉信理财为代表的 互联网券商通过前期低佣金获客、并购快速扩大客户规模，中期丰富 产品与服务体系、满足多层次客户需求，收入结构不断优化，后期数字 化转型，效率驱动盈利能力再提升。
客户资产获取与留存是财富管理业务竞争的核心。结合我国财富管理 现状，海外财富管理发展对我国证券行业财富管理转型的借鉴意义在 于：基于交易量和产品销量驱动的财富管理，无法提供稳定的收入与 股东回报；以客户为中心，大力发展围绕客户资产的获取与留存进行 多元化变现的财富管理业务才是长久之计。我们认为国内券商做大做 强财富管理业务的四大抓手是：1.建立多层次产品与服务体系、满足客 户需求；2 提升客户体验，保持客户资产留存、增加存量客户资产流 入；3. 注重投顾团队建设，管理机制为专业能力和优质服务留出空间； 4.金融科技赋能拓宽服务边界，降本增效，进一步提升盈利能力。
一、我国财富管理市场空间广阔

我国居民财富增长迅速，金融资产配置比例提升。2020 年中国 GDP 达 101.6 万亿，人均 GDP 连续两年超过 1 万美元，人均可支配收入快速增长，中国家庭资产配置中，个人持有的金融资产不断提升。 2020 年我国个人金融资产已达 205 万亿元，2015-2020 年录得 12%增速，预计 2025 年将达到 332 万亿元。但 对标世界发达经济体，我国居民金融资产配置占比仅为 20.4%（2019），与美国的 71%相比明显偏低，我国未来 财富管理市场发展前景巨大。



从居民收入的角度，居民可支配收入包括工薪收入、转移性收入、经营收入和财产性收入。对于居民而言，工资 性收入与转移性收入相对属于被动性的，增长受到单位经济效益、国家社会保障等诸多因素制约，经营性收入对 于一些固定职业的人员并不适用，财产性收入是唯一可以由居民自主发挥对既有财产的运营实现个人财富增长 的领域。2014-2019 年我国居民人均财产性收入稳定增长 CARG +9.45%，但在人均可支配收入中占比较低， 2019 年仅为 19.85%，尚有较大提升空间。资本市场是居民收获财产性收入的来源之一，在我国经济稳定发展、 人均财富高速增长的背景下，证券公司作为连接居民与社会财富的重要媒介，在提升居民才财产性收入方面大有 可为。
从配置的角度，房地产是我国居民财富配置的第一大方向，但随着刚需式微和投资属性弱化，配置于房地产的居 民财富将逐步挤出。首先，根据央行公布的中国城镇居民家庭资产负债情况调查显示，中国城镇居民家庭的住房 拥有率为 96%，远高于美国总体住房拥有率高出 63.8%，我国居民户均拥有住房 1.5 套，意味着城镇居民刚需 房需求已得到初步满足，随着人口红利消失、适龄人口规模下降，居民刚需购房需求式微。第二，“房住不炒” 政策出台以来，高层高度重视坚决遏制房价过快上涨，地方政府积极落实长效调控机制，推进限购、限贷、限售 等政策，投机性购房需求持续受到政策遏制，房地产的低风险、高收益的投资属性弱化，挤出的居民财富将流向 其他领域。
居民财富第二大配置方向从存款到货基，近年来货基收益率持续降低引发居民财富“再搬家”，财富管理需求升 温。过去由于我国社会保障、养老体系不健全，居民风险偏好较低，储蓄率持续较高。“余额宝”等货基产品的 出现，低门槛、低风险、高流动性及收益率高于银行存款的特点，引导居民存款搬家至最简单的金融产品。然而， 在利率市场化改革的推动下，银行存款和货基收益率均陆续下行，引发居民财富的“再搬家”，居民财富配置中 基金、股票、保险占比持续提升，体现出我国居民财富管理需求升温。



刚兑产品退出历史舞台，居民财富寻求新配置方向。资管新规以前，“刚性兑付”“保本保收益”产品盛行的十余 年间，居民财富管理观念不健全，产品收益率是唯一指标，风险收益评估和权衡能力欠缺，资产配置和财富规划 服务难以发挥价值。资管新规终结了刚兑产品的历史，过去依托资金池的刚兑产品逐步被净值型产品取代，居民 投资净值型产品时需要自担风险，资产配置和财富规划需求释放，原来投资于传统刚兑产品的资金将向银行、专 业的财富管理机构分流。
从金融产品供给的角度，经过多年发展，我国资本市场规模不断扩大，投资工具和产品不断丰富。2010 年以来， 包括量化私募在内的多类私募产品、公募 FOF 及 MOM、REITs 等财富管理产品相继推出；注册制改革以来股市 迅速扩容，2020 年公募基金发行规模激增，为投资者提供更多财富管理的资产选择。
从制度的角度来看，国家鼓励“财富的积累与社会发展同步、财富的构成与国家发展阶段相符”，自 2005 年发布 《商业银行理财业务管理办法》以来，经过十多年的发展，财富管理制度和规则不断完善，尤其是资管新规、理 财管理办法和银行理财子公司管理办法的发布，规范和促进了财富业务发展。2019 年底以来，买方投顾试点、 公募基金代销新规意在推动机构展业规范化、加强投资者保护与适当性，推动解决财富管理机构与投资者利益冲 突的困局，为财富管理市场的长远健康发展提供制度基础。
券商在财富管理竞争中具备独特优势
券商财富管理在资产端、策略端、产品端具备独特优势。从资产端来看，券商在投行与资管业务发展中积累了大 量企业客户资源，在风险管理、资产定价与获取等方面有竞争优势；策略方面，券商天然贴近证券市场，研究能 力优于银行、信托等，权益衍生品牌照优势使得券商在全资产、多策略的组合投资领域有相对优势；产品优势方 面，券商资管的参公大集合产品满足大众及富裕财富管理客户的日常投资需求；定向与专项资管计划产品满足高 净值/超高净值客户的个性化、定制化投资需求，带给客户定制化的投资体验。作为连接居民财富与资本市场的 重要媒介，券商在财富管理行业中发展空间广阔。
二、海外财富管理转型成功经验

美国财富管理业务发展较早，其业务模式经历从早期的以经纪佣金为主要收入的通道服务 1.0 模式，向代销产品 为主要导向的产品营销模式 2.0 变迁，现阶段已形成成熟的、以满足客户多元化、全生命周期需求为中心的买方 投顾模式。以摩根士丹利为代表的全能投行和以嘉信理财为代表的互联网券商财富管理财富管理转型成功经验， 对国内券商财富管理的未来发展路径给予不同维度的启示。
2.1 摩根士丹利：国际领先全能投行财富管理成功转型经验
国际顶级投行财富管理转型是 2008 金融危机出现的行业新趋势，主要由于财富管理具有收益高、轻资产、抗波 动等特点，可以在不断变化的金融周期中熨平投行与投资业务的波动。金融危机后，摩根士丹利开始施行“轻交 易重财富管理”的策略导向，收紧资本密集型业务，积极发展咨询与零售业务，应对交易下滑。财富管理业务收 入源于客户资产管理规模，而与市场行情与客户交易不直接挂钩，因此收益率更高、波动率更小，对于公司收入 平滑市场波动与交易量萎缩作用显著，ROE 和盈利稳定性明显高于其他业务。



摩根士丹利财富管理成功要素主要来源于精准的客户定位和与之相匹配丰富的产品体系、多部门协同拓宽服务 边界、金融科技赋能降本增效提升盈利能力。
2.1.1 精准的客户定位和与之相匹配的丰富的产品体系
账户分级细化，精准满足各层次客户需求。公司为财富管理客户提供六种管理模式，其中有由第三方账户直接管 理的独立管理模式、由客户/公司/第三方投顾共同管理的联合管理模式和公司管理的共同基金、投顾、现金管理 及投资组合管理模式。每种模式透明度、风险、投资方向、投顾权限以及管理费率存在较大差异。细化的客户分层有助于公司针对不同类型开展差异化、个性化服务。
丰富的产品体系覆盖各级客户需求。公司产品主要分为三大类，分别包括公共基金、ETF 在内的传统投资金融产 品；涵盖对冲基金、FOF、不动产、私募基金等创新投资工具在内的另类投资产，以及影响力投资产品。此外， 还有种类繁多的第三方理财产品，客户金融产品选择范围丰富。与此同时，公司商业银行业务为客户提供财富管 理产品中现金管理及个人贷款相关服务，商业银行定期存款及贷款服务周期较长，公司推出利率具有较强竞争力 的现金及贷款产品，加强财富管理产业链完整度，提升财富管理业务零售客户粘性。
通过行业并购与内生增长相结合的方式实现跨越式发展，扩大产品范围、升级服务能力，AUM 持续提升。2008年公司正式开启财富管理转型，通过行业并购与内生增长相结合的方式实现了跨越式发展。2009 年收购了花旗 旗下的 SmithBarney 花旗美邦，历时 4 年至 2013 年收购全部完成，AUM 大幅提升，进入全球财富管理第一梯 队。2019 年公司收购了初创企业员工持股计划管理机构 SoliumCapital，扩充公司产品线的同时，获取大批来自 优质企业的年轻新富客群，从相对标准化的智能投顾做起，伴随客户成长并逐步加深专业经营。2020 年 2 月， 公司宣布收购互联网券商 E-trade，进军零售理财服务，此次收购为公司带来 520 万个客户账户及 3600 亿美元 的 AUM，财富管理业务实现重大突破。2020 年公司财富管理收入达 191 亿美元，占总营收的比重从转型前的 25%提升至 2020 年的 40%。公司管理客户资产十年间增长 150%，从 2010 年的 1.57 万亿提升至 2020 年的 3.99 万亿元，超过瑞银成为全球资管规模排名第一的财富管理公司。



精选高素质投顾团队，效率稳步提升。2013 年起，摩根士丹利开始精简投顾人数、提高投顾素质，从而达成提 高财富管理服务效率的效果。从学历来看，摩根史丹利要求投顾持有商科或其他商业领域的学士学位或同等学历、 并至少有 5 年的财富管理专业经验，通过面试的候选财富顾问必须参加为期三年的财富管理助理项目 FAA Programme，通过多维度考核最终筛选的顶级候选人才能入职财富顾问岗位。财富管理经历高速增长之后，公司 开始精简投顾团队，投资顾问人数从 2009 年的 1.84 万人降至 2020 年的 1.6 万人，投顾人均产能稳步提升，投 顾人均收入从 2010 年的 68.75 万美元提升至 119.1 万美元，人均管理客户资产从 2010 年的 0.91 亿美元提升到 2020 年的 2.50 亿美元。
2.1.2 多部门协同，拓宽服务边界
摩根史丹利以客户需求为导向，协同公司投研、商业银行、人工智能团队和第三方顾问团队，为客户提供投资咨 询、资产管理、银行贷款等一站式财富管理服务。值得一提的是摩根史丹利强大的投研团队为财富管理提供极大 支持，研究团队提供《Foundations》《Inights》《Updates》等行业领先研究产品，公司研究部门被《机构投资者》 杂志评为全球第三研究团队。投研团队与财富管理顾问紧密合作，为客户提供专业的、定制化的研究分析服务。
2.1.3 高度重视数字化转型，自建财富管理平台提高效率
从 IT 预算及信息技术关键岗位设置，可以看出公司对金融科技的重视程度和认识高度。近年摩根士丹利加大 IT 投入，大部分与财富管理平台建设相关。公司一直高度重视现代化信息技术对业务的变革、引领和融合，每年花 费营收的 10%左右投资科技。为加强技术对业务的驱动和融合，公司设立了技术业务开发和技术创新办公室， 并于 2008 年在蒙特利尔建造由 1200 名技术人员组成的技术中心，主要聚焦于低延时高性能人工智能、网络安 全、电子化交易、云计算等技术研究。在金融科技人员岗位设置方面，公司技术人员 6000-7000 人，其中信息技 术占比 10%-12%，公司聘用曾任职于嘉信理财、美银美林、普华永道等知名企业负责投资服务、平台开发、财 富管理业务技术负责人担任公司技术部关键岗位，为客户和业务提供创造性产品和解决方案。
应用数字化应用深度挖掘客户需求，提供投资建议，聚合管理账户，提高效率。摩根士丹利全球计划系统 Globalbased Planning System，GPS），为客户提供从上学、就业、房产、退休、遗产继承等全方位的管理，投资顾问 可以通过该系统发掘和量化客户的长期投资目标，例如提供节税方案，让证券以更节税的方式进行管理；周期性 的跟踪账户情况，当储蓄或消费偏离了预定的理财轨迹时，系统会适时给出建设性意见和建议。Next Best Action,NBA 平台是公司财富管理业务的核心平台、是 1.6 万名投顾的主要工作平台，为客户提供投资建议、操 作预警和辅助解决客户日常理财事务，以及承担部分投教知识输出功能，2017 年之前的版本是基于特定规则向 投顾和客户提供可供选择的投资建议，2017 年以后新版本使用了分析预测、大数据、人工智能等现代信息技术， 显著提高投资顾问与的沟通能力，为不同用户提供“千人千面”的个性化服务。公司应用第三方软件 Envestnet Yodlee，进行账户聚合管理，集成 Aladdin 平台供投顾评估其他公司持有的资产风险，集成数字签名、数字转账 等工具。公司自 2019 年起将投顾使用财富管理平台作为考核激励指标之一，加大推广使用 GPS、Next Best Action、Aladdin 等工具的力度，大大提高了投资顾问的服务技能，公司数字化转型加速。
2.2 嘉信理财：互联网券商财富管理转型成功经验
嘉信理财是管理 6.7 万亿美元（2020 年）客户资产的综合金融服务商，面向个人投资者及投资顾问提供财富管 理服务。其管理的客户总资产、户均资产均大幅领先其他折扣/互联网券商券商，收入及盈利能力领先行业。嘉信 理财商业模式主要包括投资者服务和顾问服务两部分。投资者服务主要为个人投资者提供零售经纪和银行服务， 为企业及其雇员提供养老金计划/退休计划服务及机构经纪等；顾问服务主要为注册投资顾问 RIA、独立养老顾 问和账户管理人提供托管、交易、支持服务及养老金业务等。



嘉信理财通过控股平台模式全牌照运营，提供一站式财富管理服务。嘉信控股平台 Charles Schwab Corporation 成立于 1986 年，旗下 Charles Schwab&Co., Inc.(CS &Co)成立于 1971 年，主要从事证券经纪业务；嘉信银行 提供银行服务；嘉信投资管理提供共同基金和 ETF 投顾服务；此外还有期货、银行和信托子公司，客户可在嘉 信理财获得证券经纪、共同基金、ETF、银行、信托等多品类服务，享受一站式财富管理体验。
2.2.1 成功因素之一：低佣金获客，客户资产规模迅速扩大，品牌及规模效应初现
1975 年美国佣金自由化推行，多数券商选择降低交易量较大的机构客户佣金费率，而个人投资者费率维持不变， 甚至提升。嘉信采取无差别下调佣金率的方式，吸引投资规模较小、对费率更敏感的大众投资者，避免与大型全能投行竞争，在零售经纪领域脱颖而出。嘉信当时采取“无利害冲突、不提供咨询、不做推销”的“三不”原则， 建立良好品牌口碑，吸纳大量客户的同时吸引和培养了合格经纪人。
免佣金金融超市平台提升客户粘性，通过独立顾问平台扩充产能。90 年代在美股长牛及共同基金市场大发展背 景下，投资者对各类共同基金产品需求提升，但投资者在不同渠道购买各类共同基金产品需要花费大量时间成本 且交易费用较高。嘉信理财先后于 1984 年推出具有 140 个免交易费基金的共同基金市场 MarketPlace、1992 年 推出无交易费的一站式共同基金超市 OneSource 平台，免去投资者的申购费和交易费，向基金公司提供广告营 销、上架空间以及会计服务等，收取资产管理费分佣。截至 1993 年末，投资者可在 One Source 中免费购买 25 只知名基金的 200 种共同基金产品，成为投资者依赖的基金购买渠道。1995 年，嘉信理财推出“顾问资源 Advisor Source”项目，建立与更多独立金融咨询公司合作关系，为独立顾问提供客户资源并收取咨询服务费提成，同时 为投资者提供更丰富的投顾选择，添补了公司在顾问服务上的缺口、扩充产能。
推出养老金服务，取消账户年费后业务快速增长。在养老金计划快速发展的背景下，1982 年嘉信理财引入 IRA 账户服务，1992 年取消 IRA 账户年费，推动养老金业务快速增长，取消年费当年公司活跃 IRA 账户数及客户数 分别上涨 31%和 53%至 76 万户和 261 亿美元，并在之后几年保持高速增长。



2.2.2 成功要素二：丰富产品与服务体系，满足多层次客户需求，收入结构优化
2000 年美国股市结束 20 年牛市、进入为期 3 年的熊市，高净值客户投资目标已从 60-90 年代的财富增值保值， 转化为多元化的资产保值以及个性化的资产配置建议。面对复杂、多元的客户需求，仅靠降低佣金难以进一步抢 占市场份额，同时，亚美利、亿创理财等互联网券商崛起，嘉信低价竞争优势逐渐弱化。在行业景气度下行、交 投活跃度低、零售客户服务同质化的背景下，嘉信理财收入及净利润增速显著下滑，原本以交易佣金收入为主的 业务模式弊端显现。
面对市场环境变化和更加多元化的客户需求，嘉信理财从 2000 年开启全面财富管理转型，通过收购和内生发展 并举拓宽产品与服务范围、提高专业服务能力。外延式并购方面，2000 年公司收购美国信托公司服务高净值人 群，2007 年收购养老金计划提供商 The 401(k) Company，2011 年收购 Options Xpress 拓展期权、期货业务； 内生发展方面，2003 年成立嘉信银行向中产客户提供按揭贷款、股票质押等金融服务，被动型基金投资浪潮下， 2008 年推出 ETF 产品提升资产管理服务能力，2013 年启动 Schwab ETF OneSource 平台为投资者提供免佣 ETF 交易服务。
客户结构优化，收入模式与 AUM 直接挂钩，业绩稳定、盈利能力提升。伴随公司产品体系日渐丰富，公司客户 结构实现优化，财富管理主要客户群已由大众零售客群升级到大众富裕人群，户均资产从 2006 年的 18 万美元 增至 2020 年的 23 万美元。从收入结构来看，嘉信基于交易的佣金收入持续降低、而基于客户资产 AUM 的净利 息及资管收入占比持续提升，收入结构更加稳定。2009-2020 年间，嘉信交易佣金收入占比从 24%降至 12%， 嘉信对基于交易量的佣金收入依赖度明显降低，资管和净利息收入由 75%增至 91%。交易不再是公司营收的主 要来源，而其获客功能凸显。得益于收入结构的转变，业绩稳定性明显优于同业，ROE 从 2001 年的 2.3%提升 至 2019 年的 31.6%。



2.2.3 成功要素三：数字化转型，效率提高推升盈利能力
公司通过技术革新为投资提供多元化服务，满足客户需求，户均收入及服务效率大幅提升，2009 年至 2020 年 间，户均收入从 541 美元增至 869 美元，员工人均管理客户资产规模由 908 万美元提升至 2091 万美元。
智能投顾有效率高、成本低的特点，投资者通过与智能投顾问答形式即可得到初步投资建议，公司依据大数据可 以实现对客户的精准营销，在推动客户数量及资产管理规模的流入方面作用显著。嘉信理财从 2015 年开始推出 智能投顾服务，截至 2020 年末，嘉信理财智能投顾管理账户数 36 万户，管理客户资产 407 亿美元，AUM 排名 全美智能投顾第二，仅次于先锋集团，公司强大的智能投顾市场份额为其未来客户资产流入和市场地位奠定坚实 基础。
2.2.4 成功要素四：外延式并购获得规模效应，盈利能力进一步提升
外延式并购提升 AUM，获得规模效应。在互联网券商行业由多年的佣金价格战进入零佣金时代的背景下，公司 通过外延式并购带动市占率及盈利能力进一步提升。2019 年 11 月嘉信宣布收购主要竞争对手亚美利交易，并购 完成后嘉信经纪账户数增加 1450 万户实现翻番，客户资产从 1.6 万亿元增至 6.69 万亿元。2020 年公司完成收 购 USAA 投资管理公司，客户资产增长 800 亿美元。规模效应降低了公司单位客户资产的成本，将带动公司盈利能力进一步提升。



三、国内券商财富管理发展机遇

结合我国财富管理现状，海外财富管理发展对我国证券行业财富管理转型的借鉴意义在于：基于交易量和产品销 量驱动的财富管理，无法提供稳定的收入与股东回报；以客户为中心，大力发展围绕客户资产的获取与留存进行 多元化变现的财富管理业务才是长久之计。我们认为国内券商做大做强财富管理业务的四大抓手是：1.建立多层 次产品与服务体系、满足客户需求；2 提升客户体验，保持客户资产留存、增加存量客户资产流入；3. 注重投顾 团队建设，管理机制为专业能力和优质服务留出空间； 4.金融科技赋能拓宽服务边界，降本增效，进一步提升 盈利能力。
3.1 建立多层次产品与服务体系、精选产品满足客户需求
建立以客户为中心的财富管理体系首要任务是全面了解客户的投资意愿和投资偏好。目前国内券商财富管理机 构客户按照资产规模由高到低分主要分为为超高净值/高净值（500 万-1000 万以上）、富裕客户（50 万以上）、 大众零售客户（50 万以下）。从财富管理需求来看，高净值/超高净值客群聚焦综合金融产品服务以及财富传承； 富裕人群则聚焦于财富创造和投资咨询，专业的财富产品与服务体系是核心变量；大众客群诉求单一，更多关注 产品收益率，市场竞争更为激烈。
高净值客户财富增长加速，对综合财富管理服务能力要求高，头部券商优势突出。2009-2019 年高净值人群中由 职业经理人、企业高管、专业人士组成的新富人群迅速崛起，新富人群目标从创造财富像财富保值及传承改变， 希望从财富管理机构获得综合金融服务，而超高净值人群注重财富传承、创富一代与企业高管注重与企业相关的 增值服务。头部券商的投行、机构、企业业务条线可以与财富管理协同赋能，满足客户一站式金融服务诉求，综 合金融服务能力优势突出。中金公司自 2007 年财富管理转型以来，陆续推出中国 50 私享专户、GFO 环球家族 办公室、ESOP 股权激励服务，覆盖高净值/超高净值的企业管理与家族传承方面的需求。
富裕客户理财目标以创造财富、提高生活品质为主，选择金融机构作为理财渠道的比例较高。头部券商财富管理 产品丰富，涵盖现金管理、固收类、挂钩浮动收益类、权益类等产品，可以满足各种风险偏好的富裕客户的投资 需求，头部券商及互联网龙头券商在提供专业投资建议、资产配置能力和客户经理获取与经营客户能力方面具备 竞争优势。
财富管理后起之秀富途大象财富，坚持精选产品路线，优质、稀缺产品供给能力突出。2020 年 10 月成立的富 途大象财富管理，已搭建起七大品类的产品体系，包括货币基金、短期理财、债券基金、股票基金、混合基金、 私募基金及债券。产品遴选方面，公司始终坚持走“精品路线”，选品团队成员曾就职于高盛、花旗、中金、法 国兴业银行等国际机构，具有多元化的金融背景及丰富的研究经验，坚定执行 6P 基金选品法则，Performance 业绩表现、Philosophy 投资理念，Parent 基金公司、People 管理团队、Process 投资流程、Portfolio 投资组合， 六个维度对基金产品进行定量与定性分析。选择合作伙伴方面，基金公司盈利能力、历史管理业绩等多方面进行 考察，目前大象财富已与超过 40 家全球顶尖基金公司合作，包括贝莱德、摩根士丹利、PIMCO、安联资本、富 兰克林等知名资管机构。另外，公司善于挖掘外部平台稀缺产品并取得独家发授权，曾独家发售富国中国中小盘 的港元份额，近期取得华夏精选大中华科技基金的独家发售权。
相比之下，大众客群更倾向于自己做投资决策，对于接受专业投顾辅导的需求较弱，期望得到的服务以获取投资 信息为主，追求目标较为单一，关注产品收益率。中国基金业协会针对大众客群的调查问卷显示，32.8%的投资 者将“获得比银行更高的收益”作为首要投资目的，其次才是分散投资风险 25.6%和养老储备 22.9%。收益率优 异的产品是获取并留存大众客群的主要工具，竞争更加激烈。



基金投顾落地，投资门槛降低覆盖长尾客户，引导大众客户适应基于资产规模的收费模式。2020 年 3 月 7 家券 商获得基金投顾试点资格以来，共 6 家公司智能投顾产品陆续上线。聚焦长尾客户，降低投资门槛，将专业的财 富管理服务经验提供给更广泛的投资者。收费方式方面，基金投顾不收取投资者基金申购费，仅根据资产管理规 模收取固定比例的投顾费。以中金财富管理 A+智能投顾为例，A+投顾产品根据不同风险偏好、不同投资期限， 共设有 7 种投资场景解决方案，分别满足流动性、稳健收益以及保值增值的需求，根据风险不同，公司收取基于 资产规模的 0.2%-1.0%/年的投资顾问服务费。
加大公募基金布局力度，拥抱主动管理，构筑产品差异化 “护城河”。券商财富管理业务起步较晚，在投研体系、 综合资产配置方面的经验与能力有所欠缺，存在产品创新不足、代销产品同质化严重的问题。今年年初以来各大 券商公募基金的布局力度，在产品供给丰富度方面迈出重要一步。国泰君安对资管开展公募业务高度重视，调整 内部架构，出台大资管业务的战略规划，并在 4 月底获得开展公募业务资格许可，正式开启公募基金业务；年初 以来中信证券、中金公司、中信建投纷纷设立全资资管子公司，向获得公募牌照更进一步。尽管行业内大多数券 商已有参股和控股的基金公司，但是相比之下全资控股的公募基金灵活性更大，未来券商资管子公司公募基金是 公司财富管理业务实现产品差异化竞争、客户资产的获取与留存的重要倚仗。以东证资管公募基金为例，公司于 2013 年拿到公募牌照，较早开始主动管理、权益投资模式，并加快 FOF 布局，产品体系丰富度显著优于同业， 东证资管权益类基金近五年绝对的收益率 125.26%，排名行业第六位，长期业绩与规模保持领先优势。
3.2 提升投资者获得感，是客户资产留存的有效途径
股票资产的长期回报可观，但波动较大，投资者的持有体验较差，导致投资者频繁择时、持有期较短，从而降低 资产的长期回报率。据支付宝联合十余家基金公司对基民的调研情况，以偏股型基金指数为例，自 2006 至 2020 年的 15 年间年化收益率超过 19%，而自投资基金以来盈利的投资者仅有 41%、其中盈利 30%以上的基民不到 10%，基金赚钱、基民不赚钱已成为普遍现象。究其原因，从过去五年的数据来看，股票、偏股混合基金的年化 平均收益率虽显著跑赢沪深 300 和上证指数，但最大回撤幅度与指数相当，未能实现明显改善。产品净值波动过 大，降低了持有人的获得感，投资者呈现出难以坚持定投、追涨杀跌、持有产品时间短的特征，从而降低资产的 长期回报率。



有效管控产品净值的回撤与波动，提升投资者的盈利体验是客户资产留存的有效途径。大多数投资者进行投资的 动机是获得财富增值，资管新规以前预期收益型产品基本可以满足这样的需求，但在金融产品净值化管理趋势下， 要求财富管理机构在资产获取、产品设计等方面具备更强的专业性，通过加强研究、利用组合配置帮助客户规避 单一资产的高波动，提升资产配置的长期收益。通过对优质资产的挖掘、研发与创设，提升财富管理产品的卡玛 比率（超额收益/最大回撤），提升低回撤和持续复利带给投资者的持有体验，避免在产品波动造成的巨大扰动中 追涨杀跌、患得患失，从而实现客户财富与平台资产留存的共同成长。
3.3 优化渠道与投顾，多部门协同打造卓越运营能力
线下渠道网点依然重要，是券商服务高净值客户的根基。近年来，伴随投资者开户、交易习惯线上化趋势，券商 零售客户数与营业网点数不完全成正比，客户增长不再依赖网点。但财富管理新时代，线下网点是券商触达客户， 尤其是强调定制化和消费体验的高净值/超高净值客群的重要渠道，是财富管理做大做强的根基。截至 2020 年全 行业共 11472 家营业部，其中 TOP10 券商营业部共 3287 家，占总数的 28.65%，头部券商借助线下网点渠道 优势，在服务高净值客户方面占领先机。
合格投顾是财富管理机构的稀缺资源，提升人均 AUM 是长远目标。近年来证券行业前端销售人员结构优化，经 纪人数量下降、投顾数量明显上升。2019 年末证券公司传统营销人员证券经纪人降至 7.4 万人，同比下滑 10% ， 而投资顾问人数同比增长 17% 至 5.5 万人；截至 2020 年底，行业内投顾人数超过千人的券商有 17 家，广发、 中信投顾人数最多分别为 3583 人和 3223 人，紧随其后的有国泰君安 3157 人、中信建投 3052 人。财富管理行 业个性化、定制化的金融服务需求，多元化的产品和服务方案，对投顾专业性提出更高的要求，投资顾问需要具 备专业的金融知识、深度挖掘客户需求的洞悉力、出色的营销能力等综合素质。根据摩根士丹利财富管理转型的 经验，经历初期的增长之后，提高投顾质量和人均投顾管理资产规模是长远目标。



服务能力决定客户的流失率和资产迁徙速度，考核和奖励机制是人才去留的关键。传统经纪业务由交易规模与费 率决定，因为服务无差异性，各家券商费率几乎均无溢价能力、通常随行业趋势，追逐交易规模成了管理和考核 的最重要诉求。但财富管理框架下，专业能力、服务质量、客户资产收益情况关系到财富管理商业模式的可持续 性。开展以客户为中心的财富管理业务是一个需要建立客户与财富管理团队长期信任关系的过程，机构人员考核 与奖励机制方面，应更多关注客户资产规模上升以及有效财富客户的开发情况，弱化传统券商单纯对交易量、换 手率的考核，引导客户通过机构配置金融产品参与资本市场进行投资，配套管理机制要为专业能力和优质服务留 出空间。
多部门协同做大财富管理业务。由于财富管理的复杂性、综合性，需要投行、资管、研究等多部门协同。投行部 门是财富管理高净值客户流量入口，同时也是财富管理部门满足企业客户上市、发债等融资需求业务链的重要一 环。财富管理与投行业务的协同主要以“交叉销售”为主，投行在提供给企业客户融资服务的基础上，将有财富 管理需求的公司董监高与核心技术人员推荐给财富管理部门，另一方面财富管理客户的企业融资需求，需要与投 行部门协作完成。与资产管理部门的协同方面，财富管理客户是公司资产管理产品的重要认购方之一，另一方面 资管部门则承担着财富管理产品创设与为高净值/超高净值客户专属服务的重任，当高净值/超高净值有定制产品 的需求时，需要由研究部与资产管理部共同完成定制化产品的创设与发行。
3.4 金融科技赋能降本增效，提升人均产能
金融科技赋能降本增效，行业对科技重视程度不断增强。金融科技在券商财富管理业务链条中作用广泛，主要集 中于线上渠道建设、精准营销、智能投顾、投顾与中后台线上工作平台等，从海外经验来看，金融科技的价值主 要体现在创新产品、改造原有的流程与模式，可以帮助券商降本增效，在客户资产获取与留存、提升人均产能方 面作用显著。近年来行业对金融科技重视程度不断增强，2019 年全行业信息技术投入金额 216.7 亿元，同比增 长 71.4%，2017-2019 年行业信息技术累计投入达 455 亿元，为行业数字化转型奠定坚实基础。与此同时，证 券公司积极与互联网头部企业成立合资子公司，专注于精准营销、大数据分析以及投教等财富管理相关业务。 2020 年 6 月，中金公司与腾讯数码（深圳）有限公司成立金腾科技信息有限公司，意在精准营销和大数据分析； 2021 年 4 月，天风子公司&恒生电子成立寻常问道网络信息科技有限公司，专注于投教相关业务。
3.4.1 线上渠道建设，提升客户体验
高效便捷的线上服务需求不断增强，渠道偏好向线上移动端转移。金融科技赋能下，线上平台是券商财富管理业 务获客的主要途径，券商自营 APP 快速发展并不断优化，通过互联网扩大获客覆盖面，推动增量用户规模增长 并有效控制获客成本，2015-2020 年证券类 APP 用户规模保持高速增长，头部券商 APP 月活客户数量增长明 显。截至 2020 年 8 月，东方财富、华泰证券 APP 月活数分别以 1523 万、992 万户遥遥领先。



“随时”“随地”享受高端服务的客户体验日益重要，是获客留客的关键抓手。客户期望从财富管理机构获得打 破地域与时间的限制的服务，随时随地进行开户、合格投资者认证等操作， AI 赋能将这一需求变成可能。开户 方面，2013 年中国结算首次发布《证券账户非现场开户实施暂行办法》以来，线上开户业务在改善客户体验、 缓解营业部压力与降低公司成本方面发挥积极作用。2020 年全市场新开 A 股证券账户中，99%的账户是通过线 上开户形式完成。截至目前，中信建投、中国银河、国联证券等多家券商已实现单向视频开户，支持 7*24 小时 线上开户；在其他服务方面，多家券商使用人脸识别、ASR 及 TTS 等 AI 技术，提供 AI 智能视讯、AI 图片质量 审核、AI 合格投资者认证、等服务，实现了私募产品认购的智能视讯双录，摆脱人工视讯工作时间的限制、人数 限制。从原来人工 8 小时工作内服务几十位客户视讯提升至支持几百位用户同时视讯，节省了客户排队等候的时 间，极大的提高了服务效率。
3.4.2 精准分析客户画像，实现“千人千面”精准营销
营销的角度，金融科技可以借助大数据挖掘技术，对客户基本信息（性别/年龄/职业）、投资偏好（金融资产持有 /交易/资金量等）和生活场景（地理位置/社交网络/线上支付等）以及财富来源进行分析处理，多维度勾勒客户画 像、对客户进行分层，通过机器学习和智能算法，为不同的匹配差异化的产品、服务和渠道覆盖方式，并基于特 色需求配置产品服务，从而实现“千人千面”的精准营销。
3.4.3 科技赋能投资者教育，实现用户与平台共同成长
科技赋能投资者教育，教会客户投资技能实现长期资产增值。以富途证券为例，富途客户偏年轻，风险偏好较高， 公司通过线上方式提供更多的投教、用户陪伴的服务，教会客户分散风险、提升投资技能，从而实现用户与平台 的共同成长。从富途财富管理客户画像年龄分布来看，富途大象财富的 80、90 后客户占比接近 80%，客群偏年 轻化，学习能力强；从投资偏好来看，超过 80%的投资者风险偏好在平衡型以上。针对客户风险偏好较高，公司 更加注重对投资者资产配置的教育，帮助客户通过分散风险从而实现长期资产增值。牛牛圈提供小白基金入门、 基金进阶投资技巧、基本面分析、玩转新股、港/美股攻略、股基指南、期权期货、窝轮牛熊等各类投教视频及大 V 投资者专栏，解决投资从小白到高阶投资者的投教需求，推动用户逐渐向理性科学的高阶投资者晋级，实现用 户与平台的共同成长。
4 月 14 日，天风证券全资子公司天风创新与恒生电子正式宣布，双方合资成立浙江寻常问道网络信息科技有限 公司。天风证券在市场研究、产品评测、资产配置等方面具备竞争优势，恒生电子在平台运营、内容制作及互联 网产品研发等方面经验丰富，将以视频、直播、在线互动等形式是提供宏观经纪信息、证券资讯、产业/行业知识 等投教类基础内容，引导零售客户和社会大众理性投资；企业服务端，寻常网络将向证券、基金等金融机构提供 内容制作、运营技术工具等相关辅助服务。投教平台在优化财富管理客户体验、提升客户粘性方面意义重大，与 此同时，由投教平台向财富管理平台进行用户导流充满想象空间。行业内外首家专注投教内容生产和运营平台的 运营与发展，将有效提高投资者教育水平，进一步加速行业整体财富管理转型。
3.4.4 丰富互联网社区服务功能，提升客户粘性
打造社区生态，加强情感连接、提升用户粘性。在打造社区生态、提供优质社区服务功能方面，互联网券商富途 证券表现优异，客户留存率长期保持较高水平。牛牛圈是富途牛牛 APP 内的实盘交流社区，提供社交、上市公 司直播、模拟交易等功能。用户可在牛牛圈内通过搜索、关注、推荐与其他投资者建立联系，通过发布、点赞、 评论、分享等进行内容互动，满足投资相关的交流需求、建立社区关系网。互联网社区能够有效加强用户间的情 感连接，有利于促进用户留存；同时，牛牛圈社区支持实盘盈亏晒单，可以通过群体效应促进客户入金和交易。 截至 2021 年 2 月，富途 APP 日活用户已突破 100 万，每日内容产出量超过 15 万条，每周实盘晒单交流超过 1 万单，社区活跃度好。



3.4.5 重视打造未来财富管理的基础设施智能投顾
智能投顾可以实现财富管理的三大核心能力，即基于大数据做更精准的客户画像、资产诊断、财富规划，做到真 正的 Know Your Client；根据“千人千面” 的客户需求，作出大类资产配置、组合管理和基金产品等自动生成 投资建议、提升投资者投资能力；投资者教育与认知培养，对客户的投资行为进行指导，引导其理性和长期投资， 保持管理客户资产流入的可持续性。海外经验来看，摩根士丹利最初研发智能投顾的初衷并非是代替人工投顾，而是希望借助机器学习、预测分析等现代信息技术帮助投资顾问更迅速、更敏捷、更高效的服务客户，追求机器 与人工的平衡，以达到最佳服务效果。
智能投顾利用人工智能技术帮助投资者实现多种投资策略相结合的定制化服务，服务过程基本实现自动化操作 管理，降低成本的同时为客户和经营机构带来更多收益价值。中国智能投顾将成为未来财富管理服务的基础设施。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库官网】。