作者：国泰君安证券研究
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今 日 重 点 推 荐
【宏观】物价波动加强，“低通胀”趋势不变
事件：4月CPI同比增速+0.3%（市场预期+0.2%），环比+0.1%；PPI同比增速-2.5%（市场预期-2.3%），环比-0.2%。4月CPI读数温和回升，符合我们在前期报告《生产继续回升，物价温和回暖》中的判断。CPI回升主因服务价格和油价上涨，食品（非猪肉）价格仍是主要拖累项。我们重申，居民债务周期是判断后续物价走势的关键变量，在地产政策松绑、消费品以旧换新、存款利率调降等因素的影响下，居民储蓄有望进一步释放，物价或延续温和低通胀态势。
CPI：服务和油价支撑，食品仍有拖累。
全国气温回暖、供应充裕，食品价格季节性回落，其中牛肉价格环比-2.7%，蛋类-2.0%，鲜果-2.0%，羊肉-1.3%，水产品-0.5%，奶类-0.5%，食用油-0.4%，粮食-0.2%，环比动能均弱于疫前年份季节性；鲜菜价格环比-3.7%，猪肉环比0.0%，环比动能强于季节性。
交通通信内部，国际油价上涨带动交通工具用燃料环比+2.9%；消费补贴政策引导下，车企降价让利，乘用车价格环比-0.6%；汽车租赁需求降低，交通工具使用和维修环比-0.1%；通信工具环比跌幅扩大。
核心CPI同比微升至+0.7%，环比+0.2%，与季节性持平。清明和劳动双节出行需求旺盛，旅游环比+2.7%，其他用品和服务（主要为酒店餐饮价格）环比+2.0%；医疗价格平稳，家用器具和家庭服务价格环比皆有回升。
PPI：有色强黑色弱，原材料强采掘业弱。
PPI环比动能有所回落，国内外大宗商品价格分化，呈现“有色强黑色弱、原材料强采掘业弱”的特征。短期来看，能源有色价格回升并未通过输入性通胀带动国内工业品价格，反而对中游加工业形成成本挤占，在上游生产积极性高而终端需求仍弱的格局下，价格弹性有限，需要关注大规模设备更新改造、专项债资金投放对需求的释放作用。
上下游来看，上游采掘业价格继续回落，环比-1.0%；原材料价格持续回升，环比+0.3%；加工业环比回落至-0.4%。下游生活资料环比持平，耐用消费品跌幅较为明显。
细分行业来看，受国际能源和有色价格上涨影响，石油和天然气环比+3.4%，有色环比+3.4%；黑色价格下跌，煤炭环比-3.0%，钢铁环比-5.8%，显示传统制造动能持续偏弱。
年初以来，我们发现物价波动的幅度开始加大，但总体依然是延续温和低通胀的状态，背后有两点因素驱动。其一，疫情放开以后，居民消费的季节性波动开始加强，有长假的2月和4月表现相对较强，反之则较弱（即我们前期提出的《CPI季节性的重塑》）；其二，私人部门的整体信用仍在蓄力，从而导致物价在短期内向上的弹性有限，也就意味着，温和低通胀后续将延续。
风险提示：地产尾部压力依然存在、盈利反弹动能不及预期。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：物价波动加强，“低通胀”趋势不变，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【海外科技】苹果（AAPL.US）回购，AI，引领人工智能产业创新
盈利预测及投资建议：我们小幅调整公司的盈利预测，预计FY2024E-FY2026E的营业收入为3,874/4,101/4,364亿美元（前值为3,956/4,151/4,423亿美元）；预计净利润为1,021/1,089/1,173亿美元（前值为1,076/1,096/1,172亿美元）。综合DCF估值和PE估值，给予苹果FY2024目标价212美元，维持“增持”评级。
iPhone同比下滑因2023年高基数，软件服务延续高增趋势。苹果FY24Q2营收同比-4.3%至907.5亿美元，略高于市场预期（903.3亿美元），其中iPhone/iPad/Mac/可穿戴设备及其他产品收入分别同比-10.5%/-16.7%/+3.9%/-9.6%，服务收入同比+14.2%。据IDC数据，24Q1 iPhone出货量50.1万台，同比下降9.6%。去除2023年同期高基数影响（50亿美元），iPhone收入同比持平，且在大陆市场仍实现增长。实现毛利率46.6%，同比+2.3pct，主要由服务业务走高推动，其中产品毛利率同比-0.1pct至36.6%，服务毛利率同比+3.6pct至74.6%。
软硬件及生态的协同整合能力+终端高覆盖率打造GenAI竞争优势，关注iPad新品、WWDC、iPhone16进度。苹果在GenAI的优势在于无缝衔接的硬件、软件、生态服务的整合，以及庞大的终端覆盖率。苹果有望将端侧AI能力集成至新品Mac/iPad/iPhone中，5月7日苹果将发布新版iPad，或将搭载M4芯片；6月WWDC推出的iOS 18或将加入生成式AI技术；9月发布的iPhone 16有望率先打通端侧AI的硬件、系统、应用层面，从而带动换机潮、提振硬件产品收入及毛利率。新品加持下，公司指引Q3 iPad收入有望实现同比双位数增长。云厂商微软、谷歌、亚马逊纷纷调高CAPEX，可侧面验证端侧AI将带来巨大的推理需求。
宣布大额回购+提高分红催化股价上涨。公司宣布未来进行1,100亿美元回购，并提升分红4%至0.25美元/股。
风险提示：下游需求不及预期；AI进度不及预期；行业竞争加剧。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：苹果（AAPL.US）回购，AI，引领人工智能产业创新，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【建筑】低空经济华设集团待重估，中国建筑受益地产宽松
低空经济催化不断扩展需求，华设集团低空竞争优势被显著低估。(1)4月30日深圳往返珠海的首条低空短途航线开通运营，南京市江宁开发区专场—低空经济产业金融专场活动举行等。(2)华设集团依托行业智库(北京民航院)+规划设计产业策划(公司本部)+行业运用(中设航空)，形成了从行业规划、标准政策研究，到通用航空及配套设施设计咨询，再到综合管控平台建设及无人机行业落地运用的低空经济业务格局，先后为113个运输机场和18个通用机场提供工程咨询服务，产业链更长经验更丰富。(3)低空产业链2024PE莱斯信息72倍/中信海直58倍/万丰奥维32倍，2024PE/市值深成交65倍/115亿、苏交科25倍/113亿，华设集团9倍/70亿。
核心城市限购等地产政策持续宽松，中国建筑等地产业务将受益。(1)4月30日国家会议要求未来要结合房地产市场供求关系的新变化、人民群众对优质住房的新期待，统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，抓紧构建房地产发展新模式，促进房地产高质量发展。5月9日，杭州《优化调整房地产市场调控措施》，西安《关于进一步促进房地产市场平稳健康发展的通知》放开限购优化地产政策。(2)中国建筑2023年毛利占比房建/地产开发/基建为43%/25%/25%，PB0.5股息率4.7%。(3)2023年度地产开发毛利占比中国铁建9%/中国中铁6%/安徽建工5%。
化工涨价中国化学受益工程和产品两端。(1)近期部分化工品迎来涨价，3月化学原料及化学制品投资同增10.4%，石油煤炭及其他燃料等投资同增9.7%。(2)中国化学是我国石油和化学工业工程领域的国家队，在油气服务领域稳居全球第一，业务涵盖化工、煤化工、石油化工、新材料、新能源等领域，公司未来订单签约、项目推进和经营现金流有望受益。(3)中国化学 2023年乙二醇、相变材料项目顺利中交，环保催化剂等项目开工建设，己二腈项目进行技改调试，天辰耀隆、气凝胶等项目平稳运行。(4)公司低估2024PE7.8倍近10年分位12%，当前PB0.79倍近10年分位5%
预期龙头公司二季度业绩将同环比改善，机构配置低估值低，建议增持相关板块。(1) 2023年净利润增速单Q1-3分别为12%、-2%、-5%，国家政策要求二季度将加快发行政府债等，预期二季度旺季实物工作量结算将增多。(2)建筑一季度末机构重仓配置0.49%(标配2.3%)，环比上年末下降0.09个百分点，同比上年一季度末下降0.36个百分点。八大央企的平均PB0.62、平均2024PE5.9倍，均处于历史底部区域。
风险提示：宏观经济政策风险，基建投资低于预期等。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：低空经济华设集团待重估，中国建筑受益地产宽松，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。【建筑】中国化学（601117）化工品涨价利好EPC龙头，俄罗斯等海外项目高增
事件：
部分化工品迎来涨价，行业需求有望回升，行业供需格局逐步改善。
评论：
受益化工板块预期改善，2024Q1新签订单高增。(1)维持增持。维持预测2024-2026年EPS0.98/1.07/1.15元增速10%/9%/8%。维持目标价11元，对应2024年11倍PE。(2)2024Q1新签1279亿元增22%，其中境外新签226亿元(占比18%)增240%。(3)在煤化工领域，中国化学占据国内绝大部分的市场份额，在国际上处于领先地位。在化工、石油化工领域，中国化学在国内外占据较大的市场份额。(4)根据国君化工组5月9日报告，部分化工品迎来涨价，行业需求有望回升，行业供需格局逐步改善。中国化学作为化学工程龙头，其订单签约、项目推进和经营现金流有望受益。
3月制造业投资增10.3%同环比加速，其中化学投资同比增10.4%。(1)3月制造业投资增10.3%，增速比2023年同期提升4.1个百分点、环比2024年前2月提升0.9个百分点。(2)从细分行业看，3月化学原料及化学制品制造业投资同比增10.4%，石油、煤炭及其他燃料加工业投资同比增9.7%。(3)中国化学是我国石油和化学工业工程领域的国家队，在油气服务领域稳居全球第一，业务涵盖化工、煤化工、石油化工、新材料、新能源等领域。
拓展高附加值的新材料领域，加快打造差异化核心业务。(1)2023年乙二醇、相变材料项目顺利中交，环保催化剂等项目开工建设，己二腈项目进行技改调试，天辰耀隆、气凝胶等项目平稳运行。(2)天辰泉州60万吨/年环氧丙烷项目双氧水浓缩装置一次性开车成功；赛鼎科创3万吨/年相变储能材料等项目顺利实现机械中交，预计2024年第二季度投产运行。(3)聚焦于高性能纤维、高端尼龙新材料、可降解塑料等化工新材料和特种化学品研发，主攻己内酰胺、己二腈、气凝胶、环保可降解塑料等技术。
承建俄罗斯等海外重要化工项目，当前估值历史底部区域。(1)中国化学在建俄罗斯波罗的海化工综合体项目是全球最大的乙烯一体化项目，俄罗斯NFP5400MTPD甲醇项目是全球单系列装置最大的甲醇项目之一。(2)2024年3月中标埃及NCIC三期化肥项目合同，合同金额81.8亿元人民币。(3)2024PE7.8倍近10年分位12%，当前PB0.79倍近10年分位5%。拟分红股息率2.8%。(4)股权激励考核2023-2025年扣非加权ROE不低于9.05/9.15/9.25%，扣非净利复合增速(以2021年为基数)不低于15%。
风险提示：实业新材料进展不及预期，海外项目落地不及预期等。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：中国化学（601117）化工品涨价利好EPC龙头，俄罗斯等海外项目高增，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【环保】电建如火如荼，主、辅机需求接连爆发
投资建议：火电仍是电网的支撑性电源，兼具基荷调用和灵活性调峰的能力，是风光新能源上网占比日益提高背景下，维护电网稳定的压舱石。新机组核准提速超预期，叠加存量机组灵活性改造“应改尽改”，火电主、辅机设备采购需求明显放量。推荐：1）环保设备主、辅机生产商。2）新核准项目配套刚性环保在线监测需求。3）存量煤电机组灵活性改造“应改尽改”。
新能源并网增加负荷出力随机性，火电兼具基荷运行及调峰能力，为电网稳定“压舱石”。我国新能源装机持续提升，2023年光伏、风电装机分别同比增长55%、21%。由于风电、光伏出力呈现波动性，风电、光伏装机提升对于调节能力提出挑战，目前我国电力系统调节能力无法完全保障电力供需平衡。火电作为支撑性电源，基荷电厂满负荷条件连续运行，灵活性电厂爬坡速度快、最小发电量调降空间较大，可提供调峰服务。
“三个八千万”工程有望带动火电新增装机提速，存量机组持续推进“三改联动”。1）新建机组方面，“十一五”至“十三五”期间，火电投资额处于相对低位。2022年，“三个8000万”工程提出2022-2024年火电分阶段开工以及投产目标。据中电联预测，2024年年火电新增装机规模7000万千瓦，创近五年新增装机新高。2）存量改造方面，节能降碳、供热以及灵活性改造“三改联动”改造“十四五”期间改造规模6亿千瓦。其中，灵活性改造至2027年，存量煤电机组实现“应改尽改”。
火电设备采购需求为三大主机与辅机，主机单价较高、招标节奏较早，辅机数量较多、分批次后续进行采购。1）火电设备可分为燃煤发电以及燃气发电设备，其中锅炉、汽轮机及发电机三大主机为核心设备。火电主机设备由于技术门槛与资质要求，主要为三大龙头寡头垄断竞争格局。三大主机设备单价较高，通常为首批招标设备。2）环保配套，锅炉及汽轮机岛配套与变电设备为主要辅机设备。环保配套设备为实现燃煤电厂烟尘、二氧化硫、氮氧化物排放浓度达标，配套脱硫、脱硝、除尘装置。锅炉岛及汽轮机岛主要辅机设备包括空预器、风机、空压机、凝汽器真空泵、循环水泵等。变电及配套设备包括高压变频器、变压器等。辅机设备产品相较主机数量较多、单件价格较低，设备标准化、常规化。由于辅机设备需适配主机设备，招标节奏晚于主机，分批次集中采购。
风险提示：新能源装机并网进度不及预期、行业政策变化。
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【固收】以交易思维看待当前债市行情
过去一周（5月6日到5月11日），债券市场基本围绕着4月30日政治局会议增量信息进行交易，先交易货币政策宽松预期，后交易政府债供给和消化存量房产，债市利率先下后上。“上游定方向”，大行净融出持续缩量，银行间资金收敛的风险进一步提升。4月以来，资金宽松体感来自于非银机构在回购市场的融出能力远大于融入需求，但跨月后，“流量”概念的大行净融出金额和“存量”概念的大行逆正回购余额之差均明显下行，“上游”水位下降或传导给“中游”，仅靠非银机构之间高价资金融出行为或难以推动回购利率下行。深层次原因来看，禁止手工补息高息揽储后，大行灵活存款（单位活期存款、7天期通知存款等）和定期存款（以三年期整存整取存款为主）的付息成本明显下行，或使得存款向银行理财、非银资管产品流失，造成大行融出能力下降和存单发行需求上升。由于央行对长久期债券利率风险的担忧和跨月逆回购投放不及预期，4月29日利率调整的高点（30年期国债活跃券230023高点2.61%、10年期国债活跃券240004高点2.38%、1年期大行存单高点2.22%）可作为本轮利率回调的第一支撑位。而4月23日央行有关部门负责人接受《金融时报》采访，提出“投资者需要高度重视利率风险”，因此4月23日利率低点或成为短期维度上的利率底部，表现为30年期国债活跃券230023低点2.41%、10年期国债活跃券240004低点2.23%、1年期大行存单低点2.0%。当前债券格局，我们依然维持4月28日《“资产荒”下的债市现时防守策略》的观点：客观的“资产荒”形势和“阶段性的长债风险偏好下降过程”是并存的。当前债券的调整类似于2022年末和2023年末，调整原因更多来自于机构行为等阶段性原因，而非经济运行形势或全社会资产供给发生了本质改变，建议把握特别国债发行冲击后长久期债券的高点入场机会。风险提示：资金超预期收紧；城农商行的金融市场业务迎来严监管；美联储维持高政策利率时间超预期。>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：以交易思维看待当前债市行情，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
今 日 报 告 精 粹
01、宏观：美国就业降温幅度有限，持续性有待观察
02、海外策略：积极因素累积，港股在分歧中震荡上升
03、地产：以销定投特征凸显
04、电子：半导体复苏景气度溢出，看好封装设备业绩向上
05、食品饮料：白酒--政策和流动性催化
06、食品饮料：啤酒--景气拐点升级回归，利润率或再创新高
07、家电：重视地产政策持续放松对家电板块估值的拉动
08、纺服：户外行业集中度提升，关注品牌端投资机会
09、环保：电建如火如荼，主、辅机需求接连爆发
10、固收：山东区域平台公司值得关注——区域城投研究专题
11、基金研究：精选细分龙头兼顾ESG评分的深市“新”宽基
今 日 深 度 报 告
01、宏观：30-10y国债利差反转的必要条件——“去杠杆”终局推演系列一
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发表于 2024-5-14 05:08
