Netflix十年持仓创造20倍回报,更带来颠覆与适应、投资异类企业所需信念的启示

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作者：微信文章
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“展望2025年，我认为Netflix极有可能拥有数倍于当前的订阅用户基数，这些用户将为其跨设备、跨平台的内容支付更高的费用……



我们应当拥抱行业当前的剧变与股价的短期波动，持有这家极有可能在新兴媒体世界中成为长期赢家的企业。”



这段话总结了我们2015年针对奈飞的“十问研究框架”结论——距首次研究该公司四年后，其股价已累计上涨约400%。我们因最初的判断失误而谦逊，却拥抱了不确定性与未来可观回报的潜力。



截至撰稿时，持仓十年间，Netflix为客户创造了20倍的持有期回报，更重要的是，它教会我们关于颠覆性变革、适应能力以及投资异类企业所需信念的永恒启示。


启示一：提出“如果……会怎样？”




如今难以想象没有奈飞（Netflix）的世界。标志性的红色“N”字与标志性“ta-DUM”音效已成为流媒体文化的代名词。这家曾以邮寄DVD起家的企业，如今已发展为全球最具影响力的娱乐品牌之一，用户逾3亿，业务遍及190余国。



其颠覆性潜力并非一直如此显而易见。90年代末，里德·黑斯廷斯（Reed Hastings）与马克·兰道夫（Marc Randolph）创立Netflix时，大型有线电视网垄断着观众的观影选择与时间。每逢周五夜晚，多数家庭仍需前往本地百视达门店租借DVD或录像带，方能享受追剧或观影之乐。



当时提供基于网络的租赁服务并通过邮寄配送DVD的概念被视为天方夜谭，更令人费解的是：按月付费即可无限观看的模式究竟如何盈利？

这种模式与行业巨头赖以成功的按次租赁和滞纳金收费模式截然相反。这个构想如此天马行空，以至于讽刺的是，当Netflix在2000年估值仅5000万美元时，百视达竟拒绝了收购要约。



我们同样心存疑虑。2011年初次会见哈斯廷斯时，无限量DVD租赁计划已颠覆实体行业格局，导致两大巨头百视达和Movie Gallery相继倒闭。



Netflix已拥有2500万订阅用户并推出流媒体服务。但正如我们股票讨论记录所示，当时的共识观点令人失望：



“最突出的担忧集中于：流媒体领域缺乏明显竞争优势、内容成本可能上涨、国际扩张面临挑战。



所有人认同电视电影消费模式未来将发生巨变，直觉上这种变革应会催生投资机遇。对于内容供应商能否借此实现局部复兴，我们应保持开放态度。”



正如我们常提醒的，消极情绪易滋生且会蒙蔽思维。



到2015年，订阅用户已翻倍增长，其中包含我们曾忧心的国际用户基础。Netflix还大胆进军原创内容制作领域，推出《纸牌屋》《女子监狱》等剧集。



我们再次陷入沉思：原创内容是否会让公司像有线电视网那样依赖爆款？制作成本是否会吞噬利润？所幸这次这些疑问并未阻碍我们为客户建仓。



虽然2011至2015年间我们错失了部分增长机遇，但更确信了Netflix挑战行业常规的决心与能力。其成功概率日益增强，我们面临的变革规模也愈发清晰。



如今Netflix的全球飞轮效应堪称无与伦比：它能将《纸钞屋》这样的西班牙剧集推向全球现象级热潮， 仅以《鱿鱼游戏》为例，其制作成本相对有限，却创下超越超级碗的收视纪录。鲜有企业能将创意产业化至此等规模。



然而奈飞的非凡之处不仅在于当下成就，更在于未来潜力。会员累计观看时长达数十亿小时，人均日观看时长达两小时——远超迪士尼或Hulu的两倍。毕竟，正是Netflix让“追剧狂潮”风靡全球。



然而Netflix每小时观看收入远低于几乎所有同行。该公司不再公布订阅用户增长数据，或许他们认为这种数据会分散注意力而放弃披露是正确的。



未开发的货币化潜力表明，即使订阅用户增长最终趋于饱和，Netflix仍可轻松将美国广告收入提升5至10倍，并在五年内实现公司收入翻番。



随着广告业务占比提升，我们预计利润率将扩大。即使奈飞股价估值倍数走低——例如市盈率下降——我们仍认为公司价值有望达到当前水平的两到三倍。


启示二：文化决定成败




尽管我们有时难以想象Netflix的竞争优势和全球扩张模式，但分析过程中始终存在一个不变的因素——对该公司文化的深刻且日益增长的钦佩。



Netflix的建立以灵活为宗旨。创始人培育了自由与责任并存的企业文化，其文化备忘录在硅谷成为传奇。公司没有费用政策或正式假期津贴，鼓励员工将公司资源视如己有。



广受讨论的“留任测试”——管理者需自问是否愿意为每位员工奋力争取——彰显了对人才与责任的重视。优厚的离职补偿消解了离职污名，强化了“绩效至上，信任同等重要”的文化基石。



更重要的是，这种文化为创新实验铺平道路。每年进行数百次测试，从用户界面的细微调整到推荐算法的颠覆性变革。2016年，Netflix实施“全球同步上线”，在130多个新国家同时推出服务，这一壮举得益于去中心化实验文化，以及拒绝受制于传统企业陈规的决心。



与投资组合中多数表现优异的持仓类似，Netflix的成功根植于持续革新。他们从DVD租赁转型至流媒体服务，从内容授权转向原创制作，从纯订阅模式拓展至广告与游戏领域。每次转型都伴随风险与质疑，却最终实现颠覆性变革。文化虽不能保证成功，却为适应性创造了条件。


启示三：耐心催生异数




Netflix自然也未能免于异数伴生的剧烈波动。质疑声浪曾多次主导市场，股价亦屡遭重创。2022年尤为典型——仅因两个季度订阅增长疲软及宏观环境恶化，股价便暴跌75%。



我们的流程迫使我们退后一步，审视长期投资逻辑是否动摇。以下摘自2022年“十问框架”：



“鉴于多数市场渗透率仍相对较低，付费电视仍占据消费者支出和观看时长的大部分份额，流媒体全面取代线性电视的论断可能仍处于早期阶段...



众多卖方报告指出，向新垂直领域扩张为投资逻辑增添了不确定性。随着这些实验性业务加速推进，预测十年后的Netflix发展图景比其任何历史阶段都更具挑战——若我们持续持有该股，能否长期容忍这种不确定性并观察业务演变，将成为我们区别于市场的关键所在。”



坚持持有是明智之举。截至2025年8月，股价较谷底已飙升近700%。成功打击密码共享行为，同时推出涨价策略与广告层级，证明了Netflix的定价能力。



Netflix平台价值的不可撼动性日益凸显。其最新爆款《KPop恶魔猎人》以2.36亿次观看刷新动画电影收视纪录，衍生出榜首音乐、TikTok挑战、粉丝cosplay乃至奥斯卡话题热潮。Netflix已不再是订阅量增长的故事，而是激活知识产权、挖掘粉丝经济、驱动商业生态的典范。



随着规模效应显现，Netflix正收获丰厚回报。还记得它曾为支付账单而苦苦挣扎的日子吗？如今公司创造的现金流足以持续投入内容制作、削减债务，并仍有充裕资金回馈股东。仅2024年就斥资逾60亿美元回购自家股票。这标志着我们投资逻辑的重大进展，也是其相较于多数流媒体平台的核心竞争优势。


异数思维




今年初我们重新审视投资论点时，股票讨论开篇即提出：



“Netflix提醒我们必须保持谦逊，审慎评估持仓标的的异数潜力。”



即便对于一支训练有素的乐观团队而言，有时我们描绘的蓝天般光明前景，也难与某些极端公司创造的惊人回报相提并论。因此，为客户捕捉并把握这些极端机会，我们必须持续开阔思维、拓展想象力，并保持宏大格局。



资料来源：Baillie Gifford 官网原文标题：Netflix: what a decade of ownership has taught us

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