关税判决→中期选举前党争序幕

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全球财经一周一窥

关税判决→中期选举前党争序幕

本周最高法院对“解放日关税”的判决是华盛顿方面的最大消息。而“华盛顿市”的市场反应却相对平淡。对此，我们想说的是，市场层面上对最高法的这个判决的解读，和新闻头条有相当的温差:

●这是一个迟到的判决，并且判决结果延迟公布。对“解放日关税”2025年5月联邦上诉法院就有“判决”，9月案件“暂缓执行”，并推送到最高法院，11月最高法院结束听证（口头辩论），原定2026年开年宣布判决结果，坊间在一月初就有判决结果泄露的消息，并传言，白宫和最高法院就最后文本进行交涉，最后在2月20日公布最后判决，结果公布推迟了接近2个月。

●这是一个对目前政策，没有太大实质性影响的判决。两个方面体现，第一，以加州为代表的蓝州表示将就关税问题起诉联邦，这个判决只是开启了一系列法律诉讼，而川普当即表示，白宫有准备做诉讼的持久战，期限是2年以上；第二，白宫立刻行动，启动10%关税。

●媒体宣传上，更多的是打政治标签，将判决简单的归结为“违宪”。而这种政治标签的舆论战，与其说关注华盛顿经济政策未来的变化，不如说是为接下来中期选举造势。这不仅仅是给川普或者白宫打“违宪”的标签，更是对共和党、特别是依附川普的共和党议员打“违宪”的标签。

对市场而言，这个结果是有准备的，这个结果目前的影响是可以忽略不计的，这个结果开启的是华盛顿市不确定性的序幕，而绝对不是一个盖棺定论的、有趋势性影响的事件。

对川普而言，这个结果更是有准备的，而对其压力最大的不是判决本身、也不是针对判决的白宫应对，而是被打上“违宪”这个标签以后，其赢学叙事推动中期选举带来的变数。

周大事件复盘

本周，标普上涨1.1%，纳斯达克上涨1.5%，道琼斯上涨0.3%。

面对最高法院对“解放日关税”的判决，市场表现更多的是判断分歧，价格上下频繁的剧烈波动，指数在1%的区间起落3次，而不是趋势性变动。

正面消息

●白宫宣布，川普计划3月底4月初访华。 ●12月半导体订单上升4.8%，高于11月的3.5%。→（价格上升？数量上升？） ●周失业救济申请人数22.7万，略低于上周23.1万，低于安全线25万。

负面消息

●美2025Q4经济增长1.4%，低于预期2.8%和Q3GDP增长4.4%。2025年全年GDP增长2.2%，低于2024年2.8%。其中，企业投资增长2.4%，低于Q3的2.9%；消费支出增长2.4%，低于Q3的3.5%。政府停摆是经济增长的主要拖累因素，BEA估计停摆影响超过1%。储蓄率从Q3的4.2%降至3.6%，远低于历史平均的7～9%。 ●本周公布1月美联储FOMC会议纪要，显示，投票官员意见分歧持续。 ●PCE通涨数据0.4%，远高于11月的0.2%，名义收入上升0.3%，实际消费上升0.1%。PCE通涨远高于CPI的0.2%。 ●美劳工部下修2025就业102.9万，连续三年下修；超过2009年下修80.2万记录，创历史最大下修。 ●Moody更新商业地产抵押贷款CMBS坏账率，突破9%，这是次贷危机来，第一次突破9%，5个资产类别坏账率全部上升，其中办公用楼坏账率突破12%，创历史新高。

危险消息

●中东大规模集结、伊朗面临军事打击。

微观消息

●伯克希尔2025Q4的持仓报告显示，减持苹果，这是连续三个季度减持；在亚马逊和谷歌选择上，清空亚马逊，继续持有谷歌 ●百威啤酒财报超预期，但是对未来盈利相对保守，财报后，全球裁员6000人。可口可乐财报超预期，沃尔玛财报超预期，美最大医药连锁店CVS财报超预期 ●农机重工企业Deere财报远超预期 ●特斯拉销售持续下滑，特别是欧洲市场，周五，大幅度下调CyberTruck价格，股价全周收跌。 ●脸书和AMD达成供货协议，AMD上扬10%。

联邦最高法院判决对“解放日关税”无关痛痒






在进入讨论前，先简要介绍这个判决本身，这绝对不是头条上贴标签“违宪”那么耸人听闻，而是一个模棱两可，无关痛痒的判决。

●首先，宪法规定，关税权在国会。但是实际操作中，总统是有权依据各种国会的授权法案决定关税的。最高法院判决是“解放日关税”有没有越权。越权的对象不是宪法，而是白宫引用的各种历史授权法案。

●“解放日关税”具体案例上，白宫引用了三个历史授权法案，分别是1930年《斯穆特-霍利关税法》，1962《贸易扩张法》和1977年《经济紧急授权法案》（IEEPA）。

●判决认为，1930、1962的授权法案引用没有问题，在1977年的IEEPA授权法案引用上，针对所有国家普遍征收关税，是越权，最高法院认为，1977年的授权是针对个别国家。

这个问题上，媒体简单化的贴标签，将“越权”等同于“违宪”，将3打0.5负等同于白宫“完全非法”，最重要的是“越权”判定后的改正措施，最高法院没有明示，只是开启了对0.5“越权”的后续诉讼的大门。

从短期反馈而言，对白宫可以说“不伤秋毫”，由于判决同时明确了白宫可以完全行使1930和1962年的两个授权法案，只需要适当修正1977授权执行，在实际操作上，可以说反而是给了“通行证”。川普白宫迅速根据1974年《贸易法》推出10%全面关税（周末又提高到15%），就是拿到通行证，马上用。

从中期看，越权征收关税的处理上，头条关注的“立刻停止征收、退回已收关税”，只是一个可能的结果，是反对川普的民主党期望的结果。川普对之的反应是，白宫准备好了打官司，而且是准备打2年以上的官司。引用的对象是时过境迁百年老法案，法案在当下的环境下，语焉不详、漏洞重重，这种官司打成4年、8年、16年的“持久战”，毫不奇怪。这里面也有一个有趣的观察，交了关税的企业没有啥动静，最先反应的是以加州为代表的民主党控制的各州。

可以明断，这个判决，在中期选举前，

●对“美国优先”和重回“全球化”两个路线的选择，毫无影响；

●对全球经贸和实体经济的运行，毫无影响；

●对美国接下来的经济运行，货币政策、财政政策，毫无影响。

市场在这样的消息层面上，最后体现的是起起落落，也就非常容易理解了。

但是与此同时，我们也必须重视，有倾向的媒体大肆“贴标签”的宣传，和白宫的极度愤慨的反击，都不是无的放矢。这个判决虽然短期没啥实际用处，但是正如中药中的“药引”，开启了中期选举，两党斗争的序幕。

“违宪”在美国是一顶大帽子，这不是仅仅扣在白宫头上，同时也扣在了川普背书的共和党参选议员头上。两党都会在这个议题上借题发挥，中期选举会更加扑朔迷离，这才是“华盛顿市”在2026年的核心驱动力。

市场观望的是

●川普在共和党内的权威，共和党资深参议员McConnell在最高法院判决后，公开批评川普。

●中期选举后，共和党在两院的席位变化

●对川普的弹劾

●美国对全球经贸的立场变化

这些政治变化，是驱动“华盛顿市”的核心看点。2026年的市场，绝对不缺乏波动的动力。

宏观经济运行，荆棘丛生

本周公布的重量级数据，2025Q4的GDP以及PCE数据，以及劳工部对2025就业数据的修正，都显示，美宏观经济运行困境重重。

首先是GDP数据，排除联邦政府停摆影响外，居民消费增长对GDP的贡献急剧下滑，市场的评价“放缓但未衰退”；固定投资上，AI和数据中心的投资是唯一亮点，其它投资，包括基建、房地产投资，均不佳；进出口双降，对GDP增长影响有限。

通涨方面，本周公布的PCE（消费加权物价指数）数据和上周的CPI（固定一篮子商品）背离，PCE增长0.4%，远远高于上周CPI的0.2%，显示消费降级，而必需品价格变化更大。这也是2025年来，第一次居民名义收入增长低于PCE通涨。同时，让人担忧的是储蓄率的大幅度下降至3.6%，远远低于疫情前平均水平7%，处于历史绝对低位。



而本周对2025年非农工资单数据的下修102.9万，也创历史最大下修记录。下修前，2025年累计增加约35.9万工资单，下修后，减少67万；减少幅度约为原始估计的200%。疫情来6年，5次下修，印证了美联储主席鲍威尔在2025年底利率会议新闻发布会上，公开批评劳工部统计数据系统性偏差。

经济层面上给予了共和党在中期选举期间极大压力。

微观层面，AI、数据中心投资，疑云重重

本周和AI、数据中心投资相关微观层面，暴雷。

私募信贷业务为主的Blue Owl Capital突然对限制私人投资者赎回。

事件源于Blue Owl 先是出售了（清算？）约 14亿贷款组合（超过其总资产的5%），用于赎回投资者或偿还债务。随后，对散户永久停止季度例行赎回。



市场对Blue Owl关注源于两点：

●和AI、数据中心的企业的高度关联，Blue Owl和脸书、Oracle、CoreWeave等热点AI、数据中心企业形成长期战略合作伙伴关系。去年下半年，联合在宾夕法尼亚州建设一座数据中心。CoreWeave的CEO表示，资金已经到位，但是Blue Owl表示，未能完成40亿美元的债务融资。在Blue Owl宣布停止赎回后，CoreWeave和Oracle股价都显著下跌。



●第二是私募信贷业务，作为影子银行系统，成为银行贷款和市场融资（债券发行）外的第三个融资渠道，并不局限于高科技、AI、Starup，而是在各个领域，包括商业地产贷款等和传统金融体系竞争。Blue Owl本身体量不大，但是波及到其他资产管理，如 Ares、Blackstone、Apollo、KKR 等。

目前，我们没有更多的消息显示这是一个和SVB类似的局部的事件，还是整个私募信贷的共同面临的流动性危机。这是进入2026年短短2个月不到，和流动性相关的第三次冲击性事件，（前两次是一月底贵金属暴跌和二月初比特币暴跌）。市场面临流动性的担忧越来越多，偶发事件会不会演化为群体性恐慌，拭目以待。

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