海外周策略 | 聚焦中美关税谈判,政策护航稳预期

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市场回顾

近一周，全球大类资产价格表现来看，商品>股>债。商品：受地缘冲突升级及宏观乐观预期推动，国际油价反弹，ICE布油上涨4.23%。避险需求与国际贸易谈判积极信号影响下，黄金价格高位震荡，COMEX黄金上涨2.65%。股：全球权益市场走势分化显著，美股呈现下跌态势，标普500跌0.47%贸易局势走向、美联储货币政策预期等因素扰动市场情绪；欧洲股市涨跌不一，德国DAX小幅反弹；亚太市场中，日经225指数上涨1.83%，港股恒生指数上涨1.61%，恒生科技指数下跌1.22%。债：国际贸易谈判乐观预期导致市场对美联储降息预期后移，10年期美债收益率上升至4.37%，2年期美债收益率上升至3.88%，日本国债避险需求减弱，10年期日债收益率升至1.34%。



核心要点

近一周，全球市场焦点集中于美联储利率决议、国际贸易谈判进展及地缘风险反复。美联储维持利率不变但鹰派基调下的不确定性信号强化。美英贸易协议的达成部分缓和了对美国经济衰退的担忧，美联储降息预期也相应延后。中美经贸高层会谈结果仍未落地，但对话机制重启提振市场情绪。中东局势紧张，地缘风险推高通胀预期的同时抑制经济增长，美债收益率上行显示投资者对长期通胀压力的担忧未消。

国际贸易谈判领域有两大重要进展，分别是中美经贸高层会谈以及美英贸易协议的达成，前者务实推进但不确定性犹存，后者象征意义或大于经济影响。5月10日，中美经贸高层会谈在瑞士日内瓦举行，中方牵头人为何立峰副总理，美方则由财长贝森特代表。目前来看，双方虽已开启对话，但由于中美经贸分歧涉及政治、经济、战略等多方面复杂因素，短期内达成全面协议难度较大，后续仍需密切关注谈判的具体进展。与此同时，5月8日晚间，美国与英国宣布达成贸易协议，这是美国实施“对等关税”政策后首份与主要贸易伙伴达成的协议。从协议内容来看，涉及的范围较为有限。英国出口美国的汽车关税有所下调，每年前10万辆汽车额外关税税率降至10%，超出部分为25%。作为交换，英国将购买波音飞机，并扩大美国农产品进入英国市场的准入。该协议距离全面自由贸易协定仍有差距，且具体实施细节也有待明确。尽管协议被特朗普称为“历史性成就”，但其实际影响有限。首先，经济方面而言，美国对英贸易仅占其总贸易额的3%，且10%的基准关税仍保留，其他商品未获豁免。其次，美英贸易协议对其他国家参考意义有限。2024年美英两国间的货物贸易总额为1480亿美元，美国对英国的货物贸易顺差为119亿美元，贸易关系相对平衡，相较美国存在巨大贸易逆差的国家而言达成协议难度更小。整体而言，美英贸易协议的达成以及中美经贸高层会谈一定程度上缓和了市场对全球贸易形势持续恶化的担忧，但考虑到特朗普政府的政策一向多变，目前的灵活性或是一种战略试探，未来关税政策是否真的会持续宽松仍存在较大不确定，需持续关注各方政策动态与谈判走向。若中美达成部分协议，可能推动风险资产阶段性反弹，但半导体、AI等高科技产业的打压难以逆转，国产替代和自主可控仍是长期趋势；若谈判破裂，惩罚性关税落地或将引发市场恐慌。

美联储政策方面，鹰派基调下的不确定性信号强化。美联储于5月7日结束的FOMC会议宣布维持联邦基金利率在4.25%-4.50%区间不变，符合市场预期。会后声明中明确提及“美国经济仍稳健运行，但经济前景的不确定性进一步加剧，失业率与通胀率上升的风险双升”。美联储主席鲍威尔在新闻发布会上强调，当前政策处于限制性水平，但未来路径需依赖数据验证。在特朗普政府的关税政策可能引发通胀上升、增长放缓与就业市场恶化并存的背景下，美联储平衡就业与通胀双重目标面临挑战，暂时采取“观望”模式。市场对此反应谨慎，CME利率期货显示，6月降息概率降至17%，年内剩余降息空间预期为3次。

美国经济数据方面，服务业扩张加速与制造业持续萎缩分化显著。4月ISM非制造业PMI升至51.6%，连续第10个月扩张。细分指标中，新订单（52.3%）、就业（49.0%）和供应商交付（51.3%）均环比改善，显示消费与服务需求保持韧性。但价格指数跳涨至65.1%，创2023年3月以来新高，主要反映了关税推升进口原材料价格，也印证了美联储对通胀传导的担忧。与服务业形成反差的是制造业的疲软。4月ISM制造业PMI录得48.9%，连续第二个月萎缩。新订单指数小幅回升至47.2%，产出指数进一步走弱至44%。关税不确定性导致部分制造业企业推迟资本开支，裁员潮从中小制造商向产业链扩散。整体来看，美国制造业和服务业景气度的分化格局加剧了市场对美国经济“滚动式放缓”的担忧。



港股策略

过去一周，政治局会议释放更积极政策信号，市场信心提振，港股延续反弹态势。恒生指数上涨1.61%、恒生中国企业指数上涨0.95%、恒生科技下跌1.22%。金融业(2.71%)、电讯业(2.42%)、非必需性消费(1.86%)表现相对较好，医疗保健业(-3.96%)、资讯科技业(-0.98%)、必需性消费(-0.50%)表现相对落后。南向资金合计净买入72.69亿港元。

➤国内方面，政策发力对冲外需压力，央行降准降息释放流动性红利，金融监管新政提振市场信心。中国人民银行于5月7日宣布全面降准0.5个百分点，释放长期资金约1万亿元，并下调公开市场逆回购利率0.1个百分点至1.4%，进一步引导LPR下行。此次政策组合拳直接降低银行负债成本，增强信贷投放能力，预计推动实体融资成本下行，尤其利好港股金融板块及地产等高负债行业。降准叠加公积金贷款利率下调，有望提振房地产销售预期。金融监管总局推出增量政策护航重点领域，包括扩大险资入市试点、调降险企股票投资风险因子、支持外贸企业融资等。其中，险资入市扩容预计为港股引入增量资金，而调降风险因子将提升险资配置权益资产的积极性，或更利好低估值蓝筹板块。此外，针对外贸企业的专项融资支将缓解美国关税压力，对港股出口链板块的盈利稳定性形成支撑。此外，证监会配合央行政策优化资本市场工具，包括合并证券基金互换便利与股票回购增持再贷款，总额度达8000亿元，旨在增强市场流动性与稳定性。对于港股而言，南向资金持续流入背景下，科技与消费板块或迎来估值修复窗口。

出口增速超预期，进口边际回暖，外需“东升西降”格局凸显，新兴市场成为出口增长的稳定器。4月我国进出口总值5352亿美元，出口3156.9亿美元，规模创历史同期新高，同比增长8.1%；进口2195.1亿美元，同比下降0.2%；贸易顺差961.8亿美元。从贸易伙伴维度拆解，4月我国对美出口同比虽降至-21.0%，但鉴于美国多次加码“对等关税”的高压态势，这一结果仍好于市场预期。而真正驱动出口增长的核心引擎转向了新兴市场，4月我国对东盟、印度、非洲、拉美出口增速分别达到20.8%、21.7%、25.3%和17.3%。与此同时，4月我国对欧盟、日本出口增速分别为8.3%和7.8%，与新兴市场共同构筑出口增长的“稳定三角”。主要出口商品呈现明显的分化态势，出口增速下滑产品主要集中在对美出口占比较高及对美国出口管制商品，如箱包、服装、鞋靴、塑料、家具、玩具等；而对美出口占比较低及美国对华关税豁免商品成为增长亮点，如矿产品、船舶、集成电路、音视频设备等。出口商品增速的分化也反映了我国出口结构正加速从劳动密集型、低附加值产品向技术密集型、高附加值产品转变，同时企业也在积极调整市场策略，降低对单一市场的依赖，产业升级成效逐步显现。向后看，短期关注政策落地节奏，若中美关税谈判取得进展，出口压力或阶段性缓解，政策重心或转向存量工具落实；若谈判破裂，增量政策或将加速推出。

➤外部因素来看，美债收益率与地缘风险压制估值。近期，国际贸易谈判乐观预期导致市场对美联储降息预期后移，叠加美联储鹰派立场与通胀担忧影响，10年期美债收益率突破4.3%。美债收益率作为全球资产定价的锚，其上行压制港股高估值成长板块估值，但南向资金持续流入显示港股长期配置价值。中东局势紧张推升避险情绪，港股能源板块受益油价上涨，但航运与出口链板块波动加剧。印巴冲突或持续升级或将冲击南亚供应链，港股中与南亚产业链关联度高的制造业或面临订单延迟风险。港股短期上行空间仍面临三重制约：估值端受制于无风险利率粘性，盈利端担忧关税政策升级，资金端面临波动率驱动的边际流出。政策边际缓和短期有望提振港股风险偏好，但中长期影响仍取决于谈判进展与供应链重构效率。在此过程中，关税谈判进展或阶段性扰动市场情绪，加剧港股估值波动。

整体来看，短期关注中美关税谈判结果对港股影响，聚焦业绩确定性强、性价比高的方向。面对关税导致的外需预期承压，国内对冲政策有望加码落地，为港股相关内需受益板块带来机遇。从驱动因素看，国内经济弱复苏、美联储政策博弈以及美国关税政策的不确定性仍将在中期构成多重约束，哑铃型配置仍是平衡风险与收益的核心策略。一端布局代表经济转型方向、具有高成长性的科技与新经济板块，受益于国内政策支持与产业升级趋势，长期增长潜力大，虽短期波动较大，但能为投资组合提供增长弹性。另一端关注受益于央国企估值重塑、经营稳健且具备稳定分红的高股息资产，以稳定收益对冲外部波动。此外，关注受益于政策对冲、内需相关的顺周期板块，如以旧换新政策下的家电、汽车等。







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