凯基最新市场走势分析:美关税影响或尚未完全反映 中港股继续在高位整固

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作者：微信文章





2025 年 9 月 9 日 ，凯基公布了 9 月最新市场走势分析，涵盖环球、债券及商品市场。

环球宏观走势

美股第二季业绩亮丽，主要受惠于盈利预期在先前已明显下调，实际表现优于预期。我们认为关税的影响尚未完全反映，经济基本面受到关税衝击可能会在第四季更加明显；日股 8 月创新高，但要留意美日息差扩大下，日圆升值对股市冲击的风险；金价方面，美国减息週期的重启以及新兴市场央行对黄金储备的偏好，随著美国劳动市场的持续降温，减息仍在我们的预期当中。我们建议仍可以长期配置黄金相关投资标的。

美国市场：美股第二季业绩亮丽，主要受惠于盈利预期在先前已明显下调，加上10%关税影响尚且有限，不过我们认为关税的影响尚未完全反映，随著美国实际有效税率提升至将近20%，先前达成的动态平衡恐被打破，经济基本面受到关税衝击可能会在第四季更加明显。不过，考虑到鲍威尔在Jackson Hole会议上态度已转鸽，在经济下行但不至于衰退的情况下，联储局果断减息可视为利好，因此我们维持美股中性评级，预期指数呈区间波动走势。

欧洲市场：儘管欧元区 8 月市场研究机构 Sentix 和欧洲经济研究中心 ZEW 调查皆出现小幅恶化迹象，但零售销售数据改善，显示内需消费持续复甦，有助欧洲经济抵御关税衝击。此外，花旗经济惊奇指数已重新上升，经济增长和盈利增长预估也继续获得上调，皆为市场利好因素。随著美欧达成贸易协议，关税税率降至 15%，半导体、汽车和药品也适用的资讯被明确列在美国官方文件当中，贸易政策不确定性已明显降温，我们维持对欧股的增持评级。虽加徵关税后续势必会对经济和盈利造成衝击，但考虑到欧洲的结构性因素正在改善，包括财政政策转向扩张、银行资产负债表改善、欧洲各国融合加深等，我们仍视欧股回调时为入市契机，国家方面继续偏好英股和德股。

亚洲市场：日经指数和东证指数皆于 8 月创历史新高，受惠于美国将展开减息，日本企业持续回购等利好因素，推动日股走势强劲。然而，关税冲击后续影响将日益显著，且需考虑美日利差扩大日圆升值，对股市构成潜在压力。我们维持大市中性评级，并建议首选内需及银行板块。

中国市场：8 月在中美关係缓和、流动性维持宽鬆，以及政策抑制恶性竞争等因素支撑下，资金加速流入股市，推动大市持续造好，上证指数突破近十年高位。目前通胀仍处低位，民间信贷需求疲弱，虽然股市槓杆资金回到历史高位，但相对市值佔比仍不高，短期内政策预料不会转向紧缩。同时，政策持续抑制恶性竞争，市场对通缩改善的预期逐步升温，使投资者对短期经济疲弱的容忍度亦有所提升。若后续经济增长温和放缓、通胀逐步改善，股市长期上行趋势可望延续。短期市场高位出现分歧，不排除短暂回调，但整体上升格局仍有望延续。

中港股市

美国与多国达成贸易协议，对等关税的实际税率低于先前公布水平，有助于降低全球贸易下行风险并提振港股市场情绪。随著联储局减息临近，美元走弱预期升温，进一步支持港股表现。南向资金趁港股升势放缓之际积极加码，持续资金流入为后市提供动力，新一波上升仅待时机。随著中国通缩压力逐步缓解，港股企业盈利亦可望回升。恒指在 25,000 点附近波动整固，后续有望受中国生产者物价指数(PPI)回升及联储局减息等因素带动，推动新一轮升势。

债券市场

8 月初公布的美国非农就业报告意外疲弱，扭转了美债市场的弱势。美国劳工统计局下调 5 月及 6 月非农就业数据合计 25.8万人，与市场预期的上调情况相反。美债在月初走强的同时，市场大幅提升对 9 月及 12 月联储局减息的预期。月中，美国公布 7 月 CPI 数据，显示通胀有所放缓，进一步为联储局减息提供条件。8月利率走势焦点集中在联储局主席鲍威尔于Jackson Hole 年会的演讲。他提到美国就业市场及经济指标稳定，使联储局能够谨慎行事；同时，在前景与风险平衡的情况下，政策调整具备灵活性。此言论被市场解读为 9月减息提供了空间。目前，市场预计9月减息机会率接近 90%，并预期 12月再次减息。过去一个月，短期美国国债收益率有所上升；对利率较敏感的2年期国债收益率收窄约34个基点，10年期国债收益率下跌 15个基点，而30年期国债收益率则按月上升约2个基点，收益率曲线呈陡峭化趋势。我们维持建议投资者持续关注大型龙头企业的投资级别债券。此类债券相对能降低美国经济放缓的风险，且公司债较高的收益率相较国债更具抵御通胀能力。不少企业过去持续去槓杆，减少债务，流动性改善，基本面仍利好债券投资。减息预期强化下，对利率敏感度较高的中短期债有望表现稳定。反观长年期债券较易受通胀数据影响（例如关税推高价格的压力）。同时，美国停滞性通胀风险偏高，下半年经济或放缓，长债可能面临较大波动。

商品市场

金价方面，美国减息週期的重启以及新兴市场央行对黄金储备的偏好，随著美国劳动市场的持续降温，减息仍在我们的预期之内。我们建议仍可以长期配置黄金相关投资标的。

来源：凯基证券




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